Bursa monetara financiara de marfuri

Capitolul I.
BURSA. CONTRACTE BURSIERE


1.1. ISTORICUL BURSELOR DE MĂRFURI

Apariţia şi formarea burselor de mărfuri este rezultatul unui proces evolutiv firesc care a început în urmă cu aproximativ 2000 de ani în Grecia şi Roma Antică şi continuă şi astăzi. Dacă ar fi să alegem oricare din produsele tranzacţionate azi la bursă şi am încerca să-i traversăm evoluţia pe piaţă de-a lungul istoriei, am găsi că acesta a trecut prin cinci faze distincte: oferirea ca dar, schimbul de marfă (barter), contractul cu plată şi livrare imediată (spot), contractul cu plată şi livrare ulterioară stabilirii preţului (forward) şi contractul la termen (futures şi options).
Darul şi schimbul de marfă datează de la începutul civilizaţiei. A treia fază, contractul spot, poate fi considerată ca adevăratul început al pieţelor de marfă organizate.
Până în anul 1600 comerţul în Europa şi Asia nu a fost destul de intens pentru a permite susţinerea activităţii comercianţilor locali sau a pieţelor locale. Periodic, târgurile serveau ca pieţe de desfacere pentru arii geografice întinse. Aceste târguri au fost organizate la început de comercianţii ambulanţi care schimbau mărfurile lor locale pe mărfuri exotice aduse din ţinuturi îndepărtate. Banii erau puţini şi majoritatea tranzacţiilor se făceau prin simplu schimb. Acest tip de târg era des organizat în Grecia Antică, în timpul Imperiului Roman, dar şi în China.
Treptat, a apărut o reţea de târguri specializate şi bine organizate. Existau reguli precise care stabileau unde, când şi cum pot vinde comercianţii, în funcţie de tipul de marfă oferit. S-a introdus interdicţia contractării în afara acestor târguri, pentru a preveni acumularea unei cantităţi mari de marfă care ar fi permis ulterior controlul preţului.
Cu timpul, s-au constituit asociaţii de comerţ care reprezentau interesele noii clase de comercianţi. Disputele din afaceri erau soluţionate în tribunale special înfiinţate, prin aplicarea codului comerciantului.
Odată cu creşterea numărului de tranzacţii s-a introdus ca mijloc de schimb „scrisoarea de târg". Aceste scrisori permiteau amânarea plăţii unei mărfi, deci o extindere a creditului. Comercianţii aveau posibilitatea să circule din târg în târg reglând plăţile prin anularea debitelor sau creditelor cu scrisori de târg, plătind la sfârşit eventualele datorii rămase, în bani. Aşa a apărut piaţa spot (cash). Adesea, comercianţii prezentau eşantioane din marfa lor, urmând ca plata - în bani sau cu scrisoare - să se facă numai atunci când titlul trecea la cumpărător.
Se consideră că rădăcinile comerţului la termen se află în sistemul de târguri medievale japoneze, care a permis Japoniei să dezvolte şi să organizeze piaţa la termen începând cu anul 1697, cu aproape un secol şi jumătate înaintea Statelor Unite ale Americii.
Denumirea de „bursă" provine de la oraşul Bruges, unde aceste adunări se ţineau la Hotel des Bourses, numit aşa după un senior din vechea şi nobila familie van den Boursen care îl construise şi pe al cărui frontispiciu erau sculptate în piatră trei pungi (fr. bourse). Aici se întâlneau bancherii şi negustorii pentru a negocia bani, metale preţioase, hârtii de valoare şi mărfuri. Cu timpul, locurile de întâlnire ale comercianţilor au primit denumirea de burse.


1.1.1. Primele burse de mărfuri în lume

Prima bursă, în accepţiunea modernă, a fost cea de la Anvers, înfiinţată în anul 1531. Bursa din Anvers avea o clădire proprie unde se încheiau tranzacţii cu mărfuri coloniale.
În anul 1554 s-a înfiinţat la Londra o bursă denumită „Royal Exchange", care, din 1773 s-a profilat numai pe schimbul de efecte financiare.
În anul 1639 apar la Paris o serie de agenţii de schimb în domeniul negocierii titlurilor de valoare; apoi la Lyon, Toulouse şi Rouen, iar spre sfârşitul secolului al XVII-lea, la Montpellier.
În Germania, la jumătatea secolului al XVI-lea apar primele burse la Augsburg, Nürnberg şi Hamburg, iar la începutul secolului al XVII-lea, bursa din Berlin.
La începutul secolului al XVII-lea la Amsterdam mărfurile se puteau negocia în baza contractelor „options" prin care se permitea convenirea unui preţ în baza căruia cumpărătorul obţinea de la vânzător dreptul de a cumpăra o cantitate de marfă la o dată stabilită în viitor. Un secol mai târziu, tot în acest mare centru comercial se constituie o bursă a grâului în care se desfăşurau tranzacţii de trei ori pe săptămână, într-o hală uriaşă de lemn în care fiecare negustor avea un om tocmit pentru a aduce mostre din grâul pe care dorea să-l vândă şi pentru a negocia preţul în funcţie de calitatea acestuia.
Burse au mai fost înfiinţate la Basel (1699), Paris (1724), Viena (1761), New York (1792), Bruxelles (1801), Roma (1827), Madrid (1831), Milano (1833), Geneva (1850), Tokyo (1855) etc.
În secolul al XVIII-lea şi în prima jumătate a secolului al XIX-lea în Olanda şi Anglia comerţul spot devenise deosebit de important pentru materii prime, produse agro-alimentare şi industriale.
În 1848 şi-a început activitatea Chicago Board of Trade ca bursă de grâne. Câţiva dintre cei mai pricepuţi comercianţi de grâne au hotărât să se reunească într-o bursă organizată de cereale - CBOT. Odată cu apariţia unei burse organizate, care oferea un loc de întâlnire centralizat, investitorii bogaţi au văzut o oportunitate pentru construirea unor silozuri imense unde să-şi depoziteze grânele pentru consumul pe un an întreg. Aceasta a ajutat la soluţionarea problemelor legate de oferta de grâne care existau în trecut în America şi a contribuit la stabilirea preţurilor cerealelor pentru tot cursul anului. În acest interval de timp s-a produs transformarea comerţului „spot" în comerţ „la termen", proces apărut pentru prima dată într-o formă asemănătoare celei existente azi, la Chicago Board of Trade în 1865. Chicago devenise în acel moment capitala mondială a cerealelor. Acest gen de comerţ s-a extins apoi la Liverpool, Londra, New York, New Orleans, Berlin.
În 1874, negustorii au format Bursa de Produse din Chicago, unde se comercializau la început unt, ouă, brânză, păsări domestice şi alte produse agricole. Mai târziu, aceasta a fost numită Bursa de Unt şi Ouă din Chicago (Chicago Egg&Butter Board). În cele din urmă, aceasta a început să tranzacţioneze tipuri de marfă atât de multe şi diverse, încât, în 1919, a fost numită mai aproape de realitate, Chicago Mercantile Exchange. Câteva dintre mărfurile tranzacţionate în acel timp erau cartofii, ceapa şi pieile de vită iar din perioada anilor 1950, curcanii, ouăle îngheţate şi slănina de porc au fost adăugate mărfurilor care se tranzacţionau la CME. Astăzi se lucrează cu patru grupe de produse: mărfuri agricole, valute, dobânzi şi indici bursieri.
În 1880 doar grâul, porumbul, ovăzul şi bumbacul făceau obiectul tranzacţiilor la termen. Cu timpul, gama produselor tranzacţionate le termen s-a extins cu materii prime industriale (cupru, plumb, zinc), carcase de porc, vite vii, cherestea, suc de citrice. Dezvoltarea pieţelor la termen, creşterea semnificativă a numărului de tranzacţii au determinat, ca începând cu anul 1971, să se diversifice gama produselor tranzacţionate la termen cu metale preţioase (aur, argint, platină), devize, titluri financiare cu venit fix şi indici bursieri.
În 1972, CME inaugurează tranzacţionarea contractelor futures pe valute - primele contracte futures financiare, iar în 1975 CBOT lansează primele contracte futures pe rata dobânzii. În 1982 Kansas City Board of Trade iniţiază primele contracte futures pe indici bursieri.
Este de remarcat faptul că deşi CBOT lansase contracte futures pe grâne încă din 1865 şi CME contracte futures pe ouă şi unt încă din 1919, prima lege care venea să reglementeze „pieţele de contracte" a fost adoptată abia în 21 septembrie 1922 - „Legea tranzacţiilor futures cu cereale"(The Grain Futures Act of 1922). Legea superviza tranzacţiile futures cu cereale, dar nu aborda atent probleme ca reglementarea mecanismului de tranzacţionare şi prevenirea manipulării pieţelor. Crahul bursier din 1929 şi criza economică de la începutul anilor '30 au grăbit adoptarea în 1936 a „Legii bursei de mărfuri"(The Commodity Exchange Act of 1936).
Istoria s-a repetat în ceea ce priveşte reglementarea contactelor futures de pe pieţele financiare. Deşi acestea erau cunoscute încă din 1970 şi au fost lansate în 1972, legea care le reglementa a fost adoptată în 23 octombrie 1974.
O creştere deosebită a interesului pentru tranzacţiile la termen s-a înregistrat între anii 1975-1985, fapt evidenţiat de volumul contractelor pe pieţele americane şi engleze.
În prezent, numărul burselor care funcţionează în lume trece de 100, din care 18 sunt în SUA, 11 în Anglia, 8 în Germania, 7 în Franţa. Există azi 60 de burse futures şi de opţiuni răspândite în 37 de ţări.
Odată cu schimbările petrecute în ţările din Europa Centrală şi de Est s-au făcut eforturi în vederea organizării unor pieţe bursiere şi în ţările din această zonă.


1.1.2. Bursele de mărfuri în România

După cum relatează Nicolae Iorga în „Istoria comerţului"(1937), încă din 1839 apare ideea organizării unor burse în Bucureşti şi Brăila. În anul 1840 în ziarul „Mercurul Brăilei" este prezentat „Codul de Comerţ" care cuprinde prima reglementare generală a bursei de comerţ în Muntenia. Acest cod a fost pus în practică şi în Moldova, unde a fost extins oficial după unirea Principatelor, în cadrul acţiunii de unificare legislativă, prin legea din 7 decembrie 1863. „Codul de Comerţ" din 1840 constituie o reproducere a „Codului Comercial Francez " din 1807. În 1865, în ziarul „Monitorul - Jurnal oficial al Principatelor Unite Române" apare primul proiect de lege pentru instituirea burselor de comerţ la Bucureşti, Iaşi, Galaţi şi Brăila care cuprinde reglementarea organizării şi funcţionării acestor burse. „Legea asupra burselor mijlocitorilor de schimb şi mijlocitorilor de mărfuri" din 1881 adoptată după legislaţia franceză, punea bazele organizării burselor de mărfuri şi de valori. Un an mai târziu se deschidea Bursa de la Bucureşti. „Legea asupra burselor de comerţ" din 1904 a redefinit instituţia bursieră iar legea de unificare din 1929 a determinat creşterea credibilităţii instituţiei bursiere din România.
Deşi legea din 1929, cunoscută sub denumirea de „Legea Madgearu", admitea operaţiunile la termen, acestea nu au fost practicate în România până în 11 iulie 1997, când au fost lansate în premieră la Bursa din Sibiu. Pe fondul unui volum de tranzacţii scăzut pe piaţa mărfurilor fungibile şi al lipsei unui cadru legislativ care era tot mai mult cerut de piaţa din România, Bursa Monetar Financiară şi de Mărfuri Sibiu (pe atunci Bursa din Sibiu) s-a orientat în lansarea contractelor futures pe indici bursieri şi pe valute. Este cunoscut faptul că lansarea cu succes a unui contract futures depinde de lichiditatea pieţei activului de bază. Aceasta a fost premisa care a determinat reorganizarea Bursei de Mărfuri din Sibiu ca piaţă futures financiară.
Prima iniţiativă legislativă după1990 a avut loc în 28 august 1997 prin Ordonanţa 69 privind „Legea burselor de mărfuri". Ea venea să contureze modul de organizare al burselor de mărfuri în vederea tranzacţionării de contracte futures şi opţiuni.

1.2. BURSA - DEFINIRE ŞI CARACTERISTICI


1.2.1. Ce este bursa?

Termenul desemnează o instituţie cu putere de autoreglementare, specifică economiei de piaţă liberă - bursa - ca formă organizată de schimb pentru mărfuri şi valori.
În esenţă, noţiunea indică locul de întâlnire a negustorilor şi oamenilor de afaceri, în sensul unui spaţiu de concentrare a cererii şi ofertei. Acest conţinut rezultă din definiţiile date în limbajul de specialitate.
Astfel „Legea română asupra burselor" din 1929 - „Legea Madgearu" - se arată că „bursele sunt instituţii publice create în scopul de a reuni pe comercianţi, industriaşi, producători, armatori şi asigurători în vederea negocierii valorilor publice şi private, monedelor, devizelor, mărfurilor, productelor, închirierii vaselor şi acoperirii riscurilor de tot felul" .
Prin urmare bursa este o piaţă, care se particularizează prin obiectul tranzacţiilor şi modul de organizare şi funcţionare.
În domeniul dreptului se apreciază că bursele sunt instituţii unde se negociază (se vând şi se cumpără) valori mobiliare sau mărfuri, după o procedură anumită şi numai de către anumiţi intermediari, sub supravegherea autorităţilor.
Formarea şi afirmarea bursei exprimă însăşi definirea relaţiilor de schimb, a pieţei ca structură de bază a economiei de piaţă moderne. Odată cu consacrarea bursei, relaţiile de schimb ajung la deplină extindere şi maturizare, primind rolul central în reglarea mecanismului de piaţă.


1.2.2. Caracteristicile pieţelor bursiere

Natura specifică a bursei este dată de o serie de caracteristici ce vor fi prezentate mai pe larg în cele ce urmează.

Piaţă de mărfuri: Bursele sunt locuri de concentrare a cererii şi ofertei pentru mărfuri, precum şi pentru diferitele tipuri de hârtii de valoare. Dacă la începutul lor, pieţele bursiere erau organizate pentru tranzacţionarea în egală măsură a mărfurilor şi valorilor, ulterior s-a produs o separare între cele două categorii de burse.
Bursele sunt centre ale vieţii comerciale, pieţe unde se tranzacţionează mărfuri, titluri pe mărfuri, active monetare şi financiare, care au anumite caracteristici:
- sunt generice; se individualizează prin măsurare, numărare sau cântărire
- sunt fungibile; pot fi înlocuite unele prin altele
- au caracter standardizabil; marfa poate fi împărţită pe loturi omogene
- sunt depozitabile; permit executarea obligaţiilor contractuale la o anumită perioadă de la încheierea tranzacţiei
- au un grad redus de prelucrare; menţinerea caracterului de produs de masă, nediferenţiat, omogen.

Piaţă simbolică: Unul dintre principalele obiective ale organizării schimburilor în cadrul bursei îl reprezintă asigurarea operativităţii tranzacţiilor comerciale şi financiare, realizarea acestora pe o bază standardizată. Necesitatea extinderii şi intensificării schimburilor a generat o tendinţă de dematerializare a mărfurilor, de la bunuri determinate fizic trecându-se la mostre şi eşantioane reprezentative. Pe măsura consacrării de uzanţe comerciale s-a trecut de la eşantion la tipuri şi denumiri uzuale, adică la calităţi abstracte de marfă, pe baza cărora se încheie tranzacţii comerciale. Astfel bursa simplifică la maxim activitatea de tranzacţionare şi reduce negocierea la elementele sale esenţiale: sensul operaţiunii (vânzare sau cumpărare), marfa, cantitatea, preţul şi termenul de livrare.
Bursa nu mai este o piaţă originară, pe care se vând şi se cumpără mărfuri fizice, ci o piaţă derivată pe care se vând şi se cumpără titluri pe marfă. Dovada existenţei mărfurilor se face cu un document acceptat de comercianţi: recipisa (actul) de depozit pentru mărfurile aflate în antrepozite şi conosamentul pentru mărfurile încărcate pe vas. Transferul proprietăţii asupra mărfii, deci executarea obligaţiilor contractuale de livrare, se realizează prin transmiterea documentului respectiv. Bursa nu îşi asumă rolul de realizare a tranzacţiei în forma sa fizică, mişcarea mărfurilor având loc în afara acestei pieţe.

Piaţă organizată şi liberă: Bursa este o piaţă organizată în sistem de autoreglementare, în sensul că tranzacţiile se realizează conform unor principii, norme şi reguli cunoscute şi respectate de către toţi participanţii. Aceasta nu înseamnă administrarea pieţei, ci reglementarea ei în scopul obţinerii unui sistem ce garantează caracterul liber şi deschis al tranzacţiilor comerciale şi financiare.
Nu pot fi tranzacţionate la bursă decât mărfuri sau valori pentru care există concurenţă liberă, pentru care oferta provine de la un număr suficient de mare de ofertanţi, cererea este solvabilă şi relativ constantă, astfel încât să nu apară posibilitatea unor concentrări în scopul manipulării preţului.

Piaţă reprezentativă: Bursa este o piaţă reprezentativă în care se stabileşte preţul mărfurilor pentru care ea constituie o piaţă organizată - cotaţia bursei - element ce serveşte drept reper pentru toate tranzacţiile comerciale sau operaţiunile financiare care se desfăşoară în ţara respectivă, iar în cazul marilor burse, în întreaga lume.


1.3. CONTRACTELE BURSIERE

Încă de la apariţia lor, bursele de mărfuri s-au bucurat de un interes deosebit din partea marelui public, reprezentând pentru unii o speranţă de îmbogăţire rapidă iar pentru alţii soluţia în căutarea unei certitudini asupra viitorului apropiat sau îndepărtat. Procesul de dematerializare a mărfii a constituit primul mare pas spre tranzacţiile futures. Facilitarea stabilirii calităţii a contribuit la o dezvoltare a lichidităţii.
Fluctuaţiile ample şi neanticipate ale preţurilor pe pieţelor spot, împreună cu puterea limitată a participanţilor la aceste pieţe, au fost factori favorabili în apariţia tranzacţiilor forward şi futures.
Tipuri de contracte bursiere:
- contractul spot - are ca obiect o marfă prezentă, existentă în momentul încheierii contractului şi care urmează să fie livrată şi achitată imediat
- contractul forward - este un acord privat de a cumpăra sau a vinde, de a livra şi respectiv de a plăti la o anumită dată viitoare o marfă, valută sau un activ financiar la un preţ stabilit în momentul încheierii tranzacţiei
- contractul futures - este un angajament standardizat de a cumpăra sau vinde un activ, marfă, titlu financiar sau instrument monetar la un preţ stabilit în momentul încheierii tranzacţiei, cu lichidarea la o dată viitoare
- opţiunile - contracte între un vânzător şi un cumpărător care dau dreptul dar nu şi obligaţia de a cumpăra sau a vinde la o anumită dată viitoare un activ, marfă, titlu financiar sau instrument monetar, drept obţinut în schimbul plăţii unei prime.


1.3.1. Contractul spot

Contractele spot sunt contracte de vânzare - cumpărare a căror executare are loc, teoretic, imediat după încheierea lor. Practic, ele sunt executate în termene cuprinse între 24 de ore şi 10 zile bancare şi presupun livrarea obligatorie a mărfii.
Marfa ce stă la baza contractului spot este:
- la vedere (adică există)
- disponibilă (nu e grevată de vreo obligaţie; de exemplu, gajul)
- prezentă (se află într-un depozit agreat de bursă)
Preţul de execuţie al contractului este cel stabilit în momentul încheierii tranzacţiei.


1.3.2. Contractul forward

Odată cu apariţia burselor, vânzătorii şi cumpărătorii aveau posibilitatea de a reduce nesiguranţa preţurilor printr-o vânzare forward cash. O vânzare forward cash sau un contract forward reprezintă o negociere privată în care vânzătorul şi cumpărătorul convin asupra unui preţ pentru o marfă care urmează să fie livrată în viitor. La contractele forward cash, marfa nu se putea transmite până la data de livrare prestabilită. Acum vânzătorul şi cumpărătorul au posibilitatea de a bloca un preţ cu mult timp înaintea executării contractului şi să elimine astfel incertitudinea cauzată de fluctuaţiile de preţ din această perioadă.

Certitudinea preţului conferă posibilitatea cumpărătorilor şi vânzătorilor să îşi anticipeze corect veniturile viitoare. Contractul forward a ajutat la scăderea riscului schimbării preţului şi a facilitat dezvoltarea pieţelor şi vânzarea mărfurilor.
Totuşi nu a dispărut riscul ca un comerciant (cumpărătorul mărfii) să nu-şi îndeplinească prevederile contractuale în cazul în care preţurile au scăzut dramatic, producătorul rămânând cu mărfurile pe stoc şi fără alt cumpărător. În cazul opus, dacă preţurile au crescut dramatic în perioada dintre contractare şi livrare, vânzătorul ar fi fost cel tentat să nu respecte contractul, în încercarea de a vinde altcuiva la un preţ mult mai mare decât cel care s-a stabilit în contract.
Pentru a rezolva problema garantării executării tranzacţiei, s-s dezvoltat o nouă metodă. Fiecare participant la o tranzacţie depozitează o sumă de bani la o a treia parte, neutră. Acest lucru dă siguranţa că fiecare parte va respecta contractul. Dacă una din părţi nu-şi îndeplineşte obligaţiile cealaltă parte urmează să primească banii ca despăgubire pentru orice pierdere financiară.
Bursele şi-au dezvoltat standarde de calitate şi unităţi de măsură pentru fiecare marfă. Aceasta a dus la comercializarea (vânzarea şi cumpărarea) de contracte pe titluri de marfă care specificau cantitatea, calitatea, data scadenţei şi data de livrare a unei mărfi.
Cel mai reprezentativ exemplu de contract forward folosit zilnic de către fiecare este abonamentul la un ziar, pentru care se percepe preţul convenit anterior pe toată durata valabilităţii abonamentului (contractului).
Există câteva avantaje ale contractelor forward. Pe lângă avantajele evidente, cum sunt cunoaşterea exactă a sumei şi cantităţii pe care urmează să o primească, a nivelului calitativ şi a momentului livrării, certitudinea preţului este importantă deoarece un cumpărător îşi va cunoaşte costurile anticipat. Şi vânzătorul îşi va cunoaşte veniturile dinainte. Astfel, certitudinea preţului dă posibilitatea cumpărătorilor şi vânzătorilor să-şi anticipeze corect veniturile viitoare.


1.3.3. Contractele futures

Contractele forward standardizate s-au transformat în contracte futures. De exemplu, un contract futures pe grâu pentru iunie 2000 obligă vânzătorul să livreze cumpărătorului 20 de tone de grâu de o anumită calitate, la termenul de expirare a contractului; sau un contract futures pe dolari SUA pentru martie 2000 cere celui care îl vinde să livreze celui care l-a cumpărat 1000 de dolari la scadenţă.
Persoanele fizice sau juridice pot executa tranzacţii futures chiar dacă nu au intenţia de a face sau de a primi livrarea.
Deoarece contractele futures sunt standardizate, ele pot fi transmise de mai multe ori. Este necesară o metodă pentru a intersecta ultimul vânzător cu ultimul cumpărător. Operaţiunile de compensare ale casei de clearing a bursei au ajuns să înregistreze toate tranzacţiile şi livrarea documentelor de la vânzători la cumpărători. Această operaţiune facilita şi compensarea contractelor futures deoarece ele erau standardizate şi se puteau schimba între ele. De exemplu, o persoană care a cumpărat un contract futures poate să-l vândă eliminându-şi astfel poziţia deschisă de la agenţia de brokeraj la care a deschis contul de marjă. Compensarea a creat oportunitatea ca cei care doresc să execute contractul.
Posibilitatea de compensare este o caracteristică fundamentală a comerţului futures. Numai aproximativ 2% din totalul contractelor futures au ca rezultat o livrare fizică. O altă funcţie esenţială a casei de compensaţie este aceea de a se interpune între vânzător şi cumpărător la fiecare tranzacţie. În realitate, un vânzător vinde casei de compensaţie, iar cumpărătorul cumpără de la casa de compensaţie. Aceasta conferă integritate tuturor tranzacţiilor.
Elementele contractului futures sunt: simbolul contractului, unitatea de tranzacţionare, cotaţia, variaţia minimă de preţ (tick-ul), limitele de variaţie zilnică a preţului, lunile de livrare, ultima zi de tranzacţionare, ultima zi de livrare şi programul de tranzacţionare.
Standardizare contractelor şi crearea funcţiei de compensare au mărit eficienţa pieţei, permiţând o piaţă mult mai lichidă (una în care tranzacţiile să fie executate la preţul specificat sau la unul apropiat), oricine putând să intre şi să iasă rapid din piaţă. Cu cât preţul a mai rapid determinat şi piaţa e mai lichidă, cu atât ea devine mai eficientă.
Contractele futures (alături de opţiuni) sunt titluri financiare derivate. Ele dau naştere unor obligaţii contractuale ce pot fi stinse în două moduri: la scadenţă, prin livrare fizică, cash sau plata diferenţelor şi până la scadenţă, prin lichidarea lor la bursă.

1.3.4. Avantajele contractelor futures

Între contractele forward şi futures există o serie de deosebiri:
- contractele futures sunt standardizate;
- preţul variază zilnic în funcţie de raportul dintre cerere şi ofertă;
- spre deosebire de contractele forward, contractele futures au o piaţă secundară.
Diferenţele şi asemănările între contractele forward şi futures sunt analizate în tabelul care urmează:
CARACTERISTICACONTRACT FORWARDCONTRACT FUTURESFELUL TRANZACŢIEICumpărătorul şi vânzătorul sunt obligaţi să cumpere sau să vândă o anumită cantitate dintr-o marfă la un preţ stabilit şi la o dată viitoare.Cumpărătorul şi vânzătorul sunt obligaţi să cumpere sau să vândă o anumită cantitate dintr-o marfă la un preţ stabilit şi la o dată viitoare.MĂRIMEA CONTRACTULUINegociabilăStandardizatăDATA LIVRĂRIINegociabilăStandardizatăMETODA DE TRANZACŢIONAREPreţurile sunt determinate în particular, de către cumpărător şi vânzătorPreţurile sunt determinate prin strigare într-o piaţă de licitaţie dintr-o bursă autorizatăDEPOZITUL DE ASIGURAREDepinde de relaţia de încredere dintre cumpărător şi vânzătorAtât cumpărătorul cât şi vânzătorul plasează fonduri la casa de compensaţie a bursei (marja). Variaţiile zilnice reflectă schimbările valorice ale contractului, deci marja de menţinere poate fi ajustată în jos sau în sus

FRECVENŢA LIVRĂRII
Foarte mare
Foarte scăzută

REGLEMENTARE
Legi comerciale
Legi specificeEMITENT ŞI GARANT_Casa de Compensaţie
Evenimentele externe pot influenţa volatilitatea preţului. Formarea burselor specializate a ajutat la stabilizarea marilor fluctuaţii de preţ, fluctuaţii datorate alternanţei surplusurilor de ofertă, cu momentele de criză. Totuşi în ciuda acţiunilor întreprinse pentru stabilizarea preţurilor mărfurilor, alţi factori puteau destabiliza cotaţiile.
Fenomenele naturale (seceta, inundaţiile, îngheţurile, insectele) puteau influenţa oferta de produse agricole. Războaiele pot face ca valutele multor ţări să fie mai riscante şi cu o valoare mai scăzută pe pieţele monetare ale lumii.
În cazul particular al României, deschiderea internaţională de după 1989 a pus economia românească centralizată şi ineficientă în competiţie cu economiile dezvoltate ale lumii. Competiţia, din start inegală, a dus la importuri masive de produse mai ieftine şi mai bune decât cele autohtone, acestea nefiind susţinute decât în mică măsură de exporturi şi de investiţii străine. Balanţa comercială deficitară astfel creată a dus la devalorizarea monedei naţionale.
Devalorizarea a avut diferite valori de la un an la altul, în funcţie de diversele politici monetare şi economice promovate de guvernele postrevoluţionare. Degradarea continuă a condiţiilor economice, favorizată de haosul legislativ şi de inconsecvenţa cu care a fost aplicată reforma, a condus la alternanţe de perioade de calm relativ, în care leul era susţinut administrativ, cu devalorizări bruşte şi importante.
Pieţele futures ajută la controlarea riscului. Atunci când o firmă, industrie sau sector comercial folosesc efectiv pieţele futures, ele nu fac altceva decât să-şi controleze riscul, care este un element al fiecărei afaceri. Aceasta se traduce prin costuri mai reduse pentru consumatori, pentru că o firmă bine condusă, de obicei poate să-şi aducă pe piaţă produsele sau serviciile la preţuri reduse, având costuri mai mici. Cu cât sunt mai puţine riscurile pe care trebuie să şi le asume o firmă, cu atât preţul final necesar pentru a obţine profit poate fi mai mic. Aceasta ilustrează cel mai bine sistemul de liberă iniţiativă, iar pieţele futures joacă un rol vital în acest proces.
Firmele care fac afaceri cu clienţi sau furnizori din străinătate sunt interesate de modul în care compania face faţă ratelor de schimb. Dacă se doreşte controlul fluctuaţiei riscului ratei de schimb astfel încât profitul să fie protejat se poate apela la hedging cu futures.
Pieţele futures sunt o parte a scenei afacerilor internaţionale. Folosite cu pricepere pieţele futures pot constitui un rol important în modul de a face afaceri.
Cadrul organizatoric al pieţei futures cuprinde instituţiile ce servesc direct această piaţă: bursa, firmele de brokeraj (agenţiile bursiere), casa de compensaţie, precum şi reglementarea legală a desfăşurării tranzacţiilor pe aceste pieţe. Dezvoltarea cadrului organizatoric al unei pieţe contribuie la eficientizarea acesteia prin îmbunătăţirea informaţiei de piaţă şi prin reducerea costurilor tranzacţiilor.
Cea mai importantă componentă rămâne instituţia bursei. Aceasta nu se angajează ca parte în tranzacţiile spot, forward sau futures ci funcţia ei primordială este de a crea un cadru eficient în care să acţioneze liber forţele pieţei, prin asigurarea următoarelor servicii şi facilităţi:
- un spaţiu fizic adecvat desfăşurării tranzacţiilor, care să răspundă particularităţilor mecanismului de licitaţie prin strigare deschisă sau de tranzacţionare computerizată;
- o reţea de telecomunicaţii eficientă care să asigure diseminarea instantanee pe plan naţional a informaţiilor privind preţurile şi volumul de tranzacţii din cadrul bursei respective, precum şi accesul facil la aceste informaţii;
- o înregistrare rapidă şi exactă a tranzacţiilor din incinta bursei, sistemele de marjă şi compensare eficiente, astfel încât participanţii la tranzacţii să poată realiza profiturile aferente poziţiilor lor futures;
- regulamente de funcţionare care să asigure condiţii egale şi corecte de participare la aceste pieţe;
- lansarea de contracte futures viabile, crearea şi introducerea de noi contracte, concomitent cu renunţarea la cele ce nu mai prezintă interes.
Deoarece pe piaţa bursieră mecanismele şi procedeele prin care aceştia acţionează sunt specifice, hedgerii şi speculatorii sunt recunoscuţi prin poziţia de pe care acţionează.
De remarcat că pe piaţa futures şi cu opţiuni nu au acces direct decât cei care sunt membri ai bursei. Aceştia, prin reprezentanţii lor (brokeri de ring, deckeri, runneri, agenţi de bursă), acţionează la ordinele clienţilor şi pot determina prin sfaturile şi opiniile lor direcţii de acţiune, deci ar putea influenţa într-o oarecare măsură piaţa. Pentru a preveni aceste situaţii, regulamentele conţin măsuri contra manipulărilor de orice fel. În plus, pe toate pieţele există reglementări precise dictate de necesitatea transparenţei operaţiunilor bursiere.
Pieţele futures s-au dezvoltat rapid şi reprezintă cele mai competitive pieţe existente în practică, îndeplinind funcţii economice şi sociale de mare importanţă.
1.4. BURSA MONETAR-FINANCIARĂ ŞI DE MĂRFURI SIBIU


1.4.1. Prezentarea generală a BMFMS

Bursa Monetar-Financiară şi de Mărfuri Sibiu a fost înfiinţată în 14 decembrie 1994, având 11 acţionari care deţineau 17 cărţi de membru.
În iulie 1997 Bursa din Sibiu a devenit prima bursă futures şi de opţiuni din România, jucând un rol important în cadrul economiei de piaţă româneşti prin oferirea unor instrumente eficiente pentru managementul riscului.
Crearea primei burse futures din România a constituit o etapă de maximă importanţă în transformarea unei societăţi care se ocupă de intermedieri şi licitaţii, într-un centru naţional în care participanţii la piaţa bursieră au oportunitatea de a-şi acoperi riscurile sau de a specula modificarea preţurilor folosind titluri financiare derivate.
În prezent, capitalul social al BMFMS este de 500.000 USD, reprezentând aportul adus de cei 54 de acţionari care deţin 90 de cărţi de membru, fiecare carte de membru dând dreptul la un loc de broker în toate ringurile Bursei.
Cartea de membru (cartea de bursă = un pachet de 50 acţiuni BMFMS) dă deţinătorului ei dreptul de a efectua tranzacţii în oricare dintre ringurile Bursei.
Întrucât nu toate cele 90 cărţi de bursă sunt active, Asociaţia Bursei a hotărât să nu se mai emită alte cărţi de bursă, cei care doresc să desfăşoare activitate bursieră având posibilitatea să devină membri asociaţi prin cumpărarea sau închirierea uneia dintre cele 90 cărţi emise.
Preţul de adjudecare al unei cărţi de bursă la ultimele licitaţii a fost de aproximativ 5.500 USD / carte, iar preţul de închiriere al unei cărţi este de 100 USD / lună, perioada minimă pentru închiriere fiind de 3 luni.
Membrii Bursei au acces direct în ringurile de tranzacţionare ale BMFMS şi pot fi totodată membri compensatori, având astfel acces şi la mecanismul de compensare oferit de Casa Română de Compensaţie.
Membrii Bursei care nu sunt şi membri compensatori trebuie să aibă o relaţie de colaborare, în vederea compensării tranzacţiilor lor, cu un membru compensator. Aceste acorduri trebuie să fie aprobate de către Bursă.
Directorii şi angajaţii autorizaţi să tranzacţioneze pentru sau în numele agenţiei de brokeraj trebuie să fie atestaţi de către Bursă ca operatori pentru pieţele futures şi de opţiuni.
Patrimoniul evaluat al BMFMS este de 1,12 milioane USD. În anul 1996 s-a finalizat noul sediu al BMFMS, în suprafaţă de peste 1000 mp, BMFMS fiind singura bursă din România cu sediu în proprietate.
Cadrul legal în domeniul burselor de mărfuri din România în prezent se limitează la OG 69/28 august 1997 publicată în M.O. 227/30 august 1997 şi la legea 31/1990 cu modificările şi completările ulterioare. Deşi Ordonanţa nr. 69 prevedea înfiinţarea unei Comisii a Operaţiunilor la Termen, ea nu este funcţională până în prezent.
Conform prevederilor Ordonanţei, BMFMS este organism cu putere de autoreglementare. Departamentul de Reglementare şi Supraveghere a Pieţelor al BMFMS a elaborat reguli şi regulamente care sunt cunoscute şi respectate de către toţi operatorii. Totuşi, înfiinţarea unei comisii naţionale care să supravegheze tranzacţiile futures în România constituie o necesitate stringentă.
Contractele tranzacţionate în ringurile BMFMS au fost înregistrate la Oficiul de Stat pentru Invenţii şi Mărci încă din 1997, brevetele pentru acestea constituind dovada priorităţii BMFMS în acest domeniu.


1.4.2. Produsele tranzacţionate la BMFMS

Contractele futures sunt angajamente de a vinde sau cumpăra o marfă, valută, indice financiar, având cantitatea, calitatea, scadenţa şi modalitatea de lichidare / livrare standardizate.
Metoda de stabilire a preţului este sistemul de licitare prin strigare deschisă în ringurile Bursei. Contractul futures are o dată scadenţă până la care poate fi tranzacţionat în ring. Vânzătorii şi cumpărătorii pot iniţia operaţiunile adecvate dând brokerilor ordine de vânzare sau de cumpărare, prin care sunt specificate preţul, cantitatea, data scadenţei şi termenul de valabilitate al ordinului. Scadenţa contractelor futures tranzacţionate la BMFMS este de 1, 2, 3, 4, 5 şi 6 luni.
Opţiunile pe contracte futures - opţiunile care fac obiectul tranzacţionării în ringurile Bursei Monetar-Financiare şi de Mărfuri Sibiu, sunt contracte standardizate care dau cumpărătorului dreptul dar nu şi obligaţia de a cumpăra sau vinde contractul futures suport la un preţ prestabilit, numit preţ de exercitare pe perioada de valabilitate a contractului. Pentru dreptul dobândit cumpărătorul trebuie să plătească vânzătorului în momentul încheierii tranzacţiei o sumă de bani numită primă. Vânzătorul se obligă să vândă sau să cumpere contractul futures de la baza opţiunii la preţul de exercitare dacă opţiunea este exercitată de cumpărătorul său.
Există două tipuri distincte de opţiuni: put şi call. Prin cumpărarea unei opţiuni put se obţine dreptul de a lua o poziţie short pe contractul futures suport. Cumpărarea unei opţiuni call dă dreptul la o poziţie long pe contractul futures de la baza opţiunii.
Opţiunile call şi put sunt contracte complet separate, distincte şi oferă drepturi diferite. Ele nu sunt părţi opuse ale aceleiaşi tranzacţii. Orice opţiune put are un cumpărător şi un vânzător; la fel şi opţiunea call. _INCLUDEPICTURE \d "img/imageNQQ.JPG"__Bursa Monetar-Financiară şi de Mărfuri Sibiu este prima bursă din România în care s-au tranzacţionat contracte futures şi opţiuni pe contracte futures. Pentru a răspunde cerinţelor pieţei, BMFMS şi-a diversificat permanent produsele oferite spre tranzacţionare.
Din iulie 1997, data introducerii primului contract futures şi până în prezent, la BMFMS au fost introduse următoarele tipuri de titluri financiare derivate:
11 iulie 1997 - contractul futures pe indicele propriu BMS1 (coşul acţiunilor la societăţile tranzacţionate la categoria I a Bursei de Valori Bucureşti);
1 august 1997 - contractul futures pe dolarul SUA (simbol ROL/USD);
1 octombrie 1997 - contractul futures pe marca germană (simbol ROL/DEM);
1 octombrie 1997 - contractul futures pe lira italiană (simbol ROL/ITL);
1 septembrie 1998 - contractul futures contractul pe indicele BET(ROL);
9 noiembrie 1998 - opţiuni pe contractul futures pe indicele BET(ROL);
2 decembrie 1998 - contractul pe moneda europeană (simbol ROL/EURO);
22 martie 1999 - contractul futures pe raportul EURO/USD
1 iunie 1999 - opţiuni pe contractul futures ROL/USD
1 iunie 1999 - opţiuni pe contractul futures EURO/USD
17 ianuarie 2000 - contractul futures pe rata dobânzii BUBOR 1
17 ianuarie 2000 - opţiuni pe contractul futures pe rata dobânzii BUBOR 1
6 martie 2000 - contractul futures pe raportul USD/JPY
6 martie 2000 - opţiuni pe contractul futures pe raportul USD/JPY
Implementarea tranzacţiilor futures la BMFMS a fost precedată de participarea, în octombrie 1996, a Bursei din Sibiu, reprezentată prin preşedintele său Teodor Ancuţa, la expoziţia burselor de mărfuri din întreaga lume - EXPO '96 care se desfăşoară anual la Chicago. Timp de trei săptămâni au avut loc contacte, schimburi de experienţă cu reprezentanţi ai celor mai importante burse din lume şi procurarea unui valoros material documentar.
Un rol covârşitor l-a avut vasta experienţă a domnului Thomas Curtean, cetăţean american de origine română, născut în Sibiu, care, timp de 2 luni în anul 1997, a condus şi organizat întregul colectiv al Bursei, finalizând metodologia de tranzacţionare a contactelor futures (regulamente, proceduri, tehnici, formulare, casa de compensaţie etc.), ocupându-se de pregătirea primei serii de brokeri care activează în BMFMS .
Thomas Curtean este, din 1957, membru activ la două mari burse din Statele Unite - Chicago Board of Trade şi Chicago Mercantile Exchange - şi are o carieră ca trader de peste 40 ani în aceste două burse. În prezent deţine şi două cărţi de bursă la BMFMS.
În data de 10 iulie 1998, la un an de la lansarea contractelor futures, Bursa Monetar-Financiară şi de Mărfuri Sibiu, a lansat, tot în premieră pentru România, opţiunile pe contracte futures.
Implementarea acestui nou instrument de acoperire a riscului a fost precedată de pregătirea mecanismelor de tranzacţionare, de organizarea unui curs de brokeri pentru piaţa de opţiuni şi de abordarea rolurilor şi a avantajelor pe care le prezintă opţiunile pe contracte futures, în cadrul unui seminar organizat de BMFMS.
Lansarea opţiunilor nu ar fi fost posibilă fără eforturile speciale ale preşedintelui onorific, dl. Thomas Curtean şi ale d-lui Alexander Etienne Hergan, director al Peregrine Financial Group, firmă membră a CME, şi din mai 1998, membru şi al Bursei din Sibiu.
În prezent, în ringurile BMFMS sunt tranzacţionate opţiuni pe contractele futures pe indicele BET (ROL), pe contractul leu/dolar, leu/marcă germană, leu/euro, euro/dolar, euro/yen japonez şi BUBOR 1, cu scadenţe la 1, 2, 3, 4, 5 şi 6 luni.


1.4.3. Rezultate şi perspective

De la lansarea contractelor futures în iulie 1997 şi până la finele anului 1999 în ringurile BMFMS au fost realizate 431.007 contracte futures, totalizând un volum al tranzacţiilor de 3472,6 miliarde lei, iar în piaţa opţiunilor au fost tranzacţionate 15.449 opţiuni call şi put.
Până în prezent, în cele 16 cursuri organizate de către BMFMS, au fost pregătiţi peste 400 de operatori pentru pieţele futures şi de opţiuni. Actualmente, pe piaţa futures sibiană activează reprezentanţi a 31 agenţii de brokeraj din 20 judeţe ale ţării şi din Bucureşti.
În ringurile Bursei sunt acceptaţi numai operatori care au obţinut atestatul de operator pentru pieţele futures şi de opţiuni în urma absolvirii unui curs organizat de BMFMS.
În momentul actual BMFMS este singura bursă din ţară cu agenţii de brokeraj (pentru contracte futures şi options) care oferă clienţilor lor următoarele servicii:
- instrumente de management al riscului valutar şi posibilităţi de management al portofoliului de investiţii;
- strategii de acoperire a riscului, mecanisme de identificare a riscului şi posibilităţi de transferare a acestuia care sunt indispensabile pentru investitori.
_INCLUDEPICTURE \d "img/ring_mic.jpg"__
În anul 2000, activităţile Bursei Monetar-Financiare şi de Mărfuri Sibiu se vor concentra spre extinderea gamei de produse oferite şi spre lărgirea numărului de participanţi la pieţele la termen.
Politica Bursei este aceea de a oferi servicii de calitate, de a realiza o bună administrare a resurselor de care dispune pentru menţinerea comisioanelor la un nivel redus.
Obiectivele principale ale BMFMS sunt:
- extinderea oportunităţilor oferite investitorilor;
- posibilităţi eficiente pentru acoperirea riscului;
- o mai mare lichiditate a pieţei;
- costuri de tranzacţionare reduse.

Obiective pe termen scurt şi mediu:
1. Promovarea activităţii specific bursiere prin înfiinţarea de agenţii de brokeraj în toate judeţele ţării (creşterea numărului agenţiilor de brokeraj active, de la 31 existente în prezent până la acoperirea tuturor judeţelor ţării). Acest obiectiv este susţinut de constanta preocupare a BMFMS privind educarea mediului economic românesc, ca singura bursă din ţara care tranzacţionează titluri financiare derivate.
2. Introducerea scadenţelor la 9 şi 12 luni pentru toate contractele futures şi cu opţiuni tranzacţionate în prezent la BMFM Sibiu (ROL/USD, ROL/DEM, ROL/EURO, BET/ROL, EURO/USD, EURO/JPY, BUBOR 1 opţiuni pe contractele futures BET/ROL, ROL/USD, EURO/USD, EURO/JPY, BUBOR 1)
3. Perfecţionarea programelor informatice de transmitere în timp real către agenţiile de brokeraj a tranzacţiilor efectuate în ringurile BMFMS precum şi a programelor de compensare a tranzacţiilor, achiziţionarea unui soft de măsurare a gradului de risc.
4. Organizarea, după un sistem mai eficient şi accesibil, a cursurilor de pregătire şi atestare a operatorilor pe pieţele futures


1.4.4. Casa Română de Compensaţie

Casa de Compensaţie a Bursei Monetar-Financiare şi de Mărfuri Sibiu funcţionează ca societate pe acţiuni, cu personal propriu, având un capital social subscris de 1.800.000.000 lei.
Ea a fost înfiinţată în urma iniţiativei BMFMS, având ca principal obiect de activitate garantarea, decontarea şi compensarea contractelor futures tranzacţionate în ringul Bursei sibiene, activitate ce era asigurată anterior de un departament specializat al BMFMS. Bursa îşi menţine atribuţiile de organizare şi reglementare a pieţei, iar compensarea şi decontarea se execută prin Casa Română de Compensaţie, care introduce în sistem o verigă nouă, şi anume membrul compensator.
Alături de Bursa Monetar-Financiară şi de Mărfuri Sibiu, Casa Română de Compensaţie SA Sibiu (CRC) este una din instituţiile centrale ale pieţei futures şi de opţiuni, de o importanţă egală cu aceasta.
Dacă Bursa organizează şi reglementează piaţa, CRC se ocupă cu gestionarea riscului participanţilor, activitatea sa având reguli proprii. Regulamentele celor două instituţii sunt armonizate şi completate continuu, pentru o funcţionare cât mai sigură şi rapidă a pieţei în ansamblul ei.
Casa Română de Compensaţie este constituită ca societate pe acţiuni din august 1998 cu un capital social de 1,78 miliarde lei, având 50 de acţionari ce deţin 1780 de acţiuni cu valoare nominală de 1 milion lei. Un acţionar CRC poate deţine minim 10 şi maxim 100 de acţiuni. CRC a preluat din septembrie 1998 activitatea fostului Departament de Compensare al BMFM Sibiu. Evidenţa, compensarea şi decontarea tranzacţiilor se realizează cu un program de concepţie proprie. La sfârşitul anului 1997, CRC în colaborare cu BMFM Sibiu a elaborat programul de clearing folosit de agenţiile de brokeraj pentru tranzacţiile clienţilor.
Casa Română de Compensaţie este singura societate de compensare înfiinţată conform Ordonanţei 69/1997, ordonanţă ce reglementează activitatea burselor de mărfuri în România. Activitatea acestei instituţii a fost controlată de Banca Naţională a României în decembrie 1997.
Rolul Casei Romane de Compensaţie
Între operatorii din pieţele futures şi options apar permanent drepturi şi obligaţii generate de cumpărarea şi vânzarea de contracte futures. Datorită amplorii mari a tranzacţiilor şi numărului mare de contracte vândute şi cumpărate este imperios necesar ca pentru evitarea haosului să existe o Casă de Compensaţie („Clearing House"). Aceasta se interpune între vânzător şi cumpărător în momentul tranzacţiei şi cumpără de la primul şi vinde celui de al doilea, la preţul stabilit de cele două părţi. Astfel, relaţia directă dintre cei doi dispare, fiind înlocuită cu două relaţii, dintre aceştia şi CRC.
Funcţiile Casei Române de Compensaţie
Funcţiile Casei Române de Compensaţie sunt compensarea, garantarea şi decontarea tranzacţiilor din pieţele futures şi options ale BMFM Sibiu.
Un prim aspect îl constituie evidenţa tranzacţiilor futures şi options şi a sumelor necesare pentru realizarea acestora. Un contract iniţiat, cumpărat sau vândut, reprezintă o poziţie deschisă, adică o obligaţie faţă de CRC, pentru care este necesară o garanţie numită marjă iniţială. El poate fi compensat oricând, pe timpul duratei sale de viaţă, printr-o tranzacţie egală şi de sens opus, iar suma existentă în contul de marjă poate fi retrasă.
Al doilea aspect tine de siguranţa pieţei. Casa Română de Compensaţie stabileşte regulile financiare pe care trebuie să le respecte toţi participanţii. Aceste reguli cuprind modalităţile de acces în piaţă, marjele minime obligatorii iniţiale şi de menţinere ale contractelor, precum şi garanţiile suplimentare. CRC garantează îndeplinirea obligaţiilor asumate de toţi operatorii, dar numai în condiţiile respectării de către aceştia a respectivelor reguli.
În al treilea rând, CRC compensează şi decontează zilnic rezultatele tranzacţiilor cu contracte futures şi opţiuni, operând modificări în conturile acestora după cum acestea înregistrează profit sau pierdere.
Membrul compensator (MC)
Agenţiile de brokeraj tranzacţionează atât pe cont propriu, cât în numele şi pe contul clienţilor pe care îi reprezintă. Fiecare verigă a sistemului garantează, decontează şi compensează tranzacţiile verigilor inferioare, pe care le reprezintă. Astfel, agenţiile garantează tranzacţiile clienţilor, iar tranzacţiile agenţiilor sunt garantate de către membrii compensatori.
Membrul compensator este o societate membră a Bursei din Sibiu şi acţionară a CRC, cu garanţii solide constituite din gaj pe cărţile de bursă, pe acţiunile CRC şi o contribuţie la fondul de garantare. Din acest punct de vedere, pe piaţa futures şi de opţiuni de la Sibiu există trei categorii de participanţi:
- membri compensatori principali - au minimum 2 cărţi de bursă şi minim 40 de acţiuni CRC. Aceştia se reprezintă direct în faţa CRC, garantând şi tranzacţiile altor agenţii, non-membri compensatori
- membri compensatori direcţi - au o carte de bursă şi 20 de acţiuni CRC, având dreptul de a reprezenta doar agenţia proprie în relaţia cu CRC
- non-membri compensatori - nu îndeplinesc nici una din condiţiile de mai sus şi sunt reprezentaţi de membrii compensatori principali.
Membrii Bursei Monetar-Financiare şi de Mărfuri Sibiu au considerat că prin înfiinţarea unei instituţii specializate va spori încrederea, atractivitatea şi siguranţa pieţelor futures şi de opţiuni. Rezultatul a fost cel scontat. În prezent, sunt acţionare la Casa Română de Compensaţie societăţi bancare şi puternice societăţi financiare, acestea fiind atrase de structura de clearing aplicată la Bursa din Sibiu ce oferă maximum de siguranţă participanţilor pe pieţele futures şi options.

1.4.5. Organizarea şi funcţionarea ANOTR

Asociaţia Naţională a Operatorilor la Termen din România, înfiinţată în 4 mai 1999 este o asociaţie profesională, fără scop lucrativ, non profit şi cu caracter autonom. Asociaţia are în prezent 76 de membri, din care 19 persoane juridice şi 57 persoane fizice din întreaga ţară, persoane participante la tranzacţiile futures şi cu opţiuni.
Asociaţia are ca scop promovarea dezvoltării condiţiilor de desfăşurare a activităţii în pieţele la termen (futures şi opţiuni) şi a interesului persoanelor implicate în acestea, elaborarea de regulamente pentru membrii Asociaţiei privind contractele existente în pieţele la termen. Activitatea este coordonata de un Comitet Director şi se desfăşoară pe comisii. Comitetul Director este alcătuit din 5 membri, aleşi de Adunarea Generală pe o perioadă de un an. Numărul membrilor Comitetului Director poate creşte proporţional cu creşterea numărului de membri ai Asociaţiei. Trezorierul şi secretarul sunt numiţi de Comitetul Director.
Obiectivele Asociaţiei Naţionale a Operatorilor la Termen din România sunt în principal:
- reprezentarea şi apărarea intereselor profesionale ale membrilor
- întocmirea şi înaintarea propunerilor legislative pentru asigurarea condiţiilor optime de desfăşurare a activităţii pe pieţele futures, cu respectarea dispoziţiilor constituţionale
- desfăşurarea de către membrii săi a unei activităţi corecte pentru prevenirea actelor şi practicilor frauduloase, în vederea protejării intereselor publice
- diseminarea informaţiilor cu privire la pieţele futures şi cu opţiuni
- impunerea unor standarde financiare de prevenire a insolvabilităţii sau falimentului membrilor
- reglementarea relaţiilor dintre membri şi clienţi, adoptarea şi administrarea unei corecte proceduri de arbitrare a plângerilor clienţilor împotriva membrilor sau invers
- evaluarea periodică şi supravegherea activităţii de marketing a operatorilor din pieţele la termen
- desfăşurarea de programe educaţionale pentru familiarizarea mediului economic românesc cu mecanismul tranzacţiilor la termen şi oportunităţile oferite de acesta
- colaborarea cu organisme similare din străinătate.
Capitolul II.
PIEŢELE FUTURES


2.1. ELEMENTE DEFINITORII ALE PIEŢELOR FUTURES


2.1.1. Elemente esenţiale în organizarea şi funcţionarea
pieţelor futures

Operarea în pieţele futures necesită cunoaşterea unor termeni cu care se lucrează frecvent. Aceştia vor fi prezentaţi în continuare. Termenii sunt adaptaţi uzanţelor Bursei Monetar - Financiare şi de Mărfuri Sibiu (BMFMS).
Agent de bursă: Persoană fizică, angajat al unei societăţi de brokeraj, care este autorizat de BMFMS să opereze în front-office sau back-office.
Apel în marjă: Cerere cu titlul de obligativitate pentru suplimentarea de fonduri, astfel încât contul clientului să se ridice la nivelul marjei iniţiale.
Broker: Persoană fizică, angajat al unei agenţii de brokeraj, care este autorizat de BMFMS să execute în ring, ordinele de vânzare / cumpărare date de aceasta sau clienţii acesteia.
Bursă: Organism de utilitate publică, constituit de societatea de bursă în condiţiile legii specifice, organism ce asigură cadrul organizat pentru intermedierea profesională, competitivă şi transparentă a operaţiunilor.
Carte de membru: Pachet de 20 acţiuni BMFMS pentru membrii fondatori sau 50 de acţiuni pentru ceilalţi membri, a cărui deţinere conferă dreptul la un broker în ringurile Bursei.
Casă de Compensaţie: Societate comercială pe acţiuni, independentă de Bursa Monetar - Financiară şi de Mărfuri Sibiu, cu rol de compensare, decontare şi garantare a executării tranzacţiilor, toate tranzacţiile trebuind să se supună Regulamentului acesteia. Ea poartă numele de Casa Română de Compensaţie - CRC.
Client: Persoană fizică sau juridică ce tranzacţionează contracte futures şi cu opţiuni, printr-o societate de brokeraj, folosind surse proprii de finanţare, asumându-şi întregul risc ce decurge din aceasta activitate.
Contract futures: Angajament standardizat, tranzacţionat la BMFMS, de a vinde sau de a cumpăra o marfă, activ monetar sau activ financiar la scadenţa contractului, conform specificaţiilor acestuia. Specificaţiile contractului cuprind activul de bază, simbolul contractului, unitatea de tranzacţionare, cotaţia, pasul, limita de oscilaţie zilnică, lunile de expirare, scadenţa, ultima zi de tranzacţionare, modul de lichidare la scadenţă, programul de tranzacţionare.
Cotaţie: Exprimarea valorii activului care stă la baza contractului futures, la un moment dat. La contractele cu opţiuni, ceea ce se cotează este prima.
Fluctuaţie maximă a preţului: Valoarea cea mai mare cu care preţul unui contract se poate modifica în timpul unei şedinţe de tranzacţionare.
Intermediar de bursa: Membru al bursei sau membru afiliat - persoană juridică, ce are dreptul de a executa tranzacţii futures şi cu opţiuni în nume propriu sau pentru clienţii săi, printr-un agent de bursă.
Lichidare: Închiderea unei poziţii printr-o tranzacţie de aceeaşi mărime şi de sens opus.
Lichidare forţată: Operaţiunea de închidere forţată a poziţiilor descoperite.
Marcare la piaţa: Ajustarea zilnică a conturilor de marjă pentru a reflecta profitul sau pierderea pentru poziţiile deschise. Marcarea la piaţă se realizează la preţul mediu ponderat al ultimelor zece tranzacţii ale sesiunii de tranzacţionare (la preţul de cotare), dacă Casa de Compensaţie nu decide altfel.
Marjă iniţială: Fondurile necesare iniţierii cumpărării sau vânzării unui contract futures.
Marjă de menţinere: O sumă mai mică, parte din marja iniţială, care trebuie menţinută permanent în contul de marjă al titularului pe durata menţinerii unei poziţii deschise.
Membru afiliat: Persoană juridică ce posedă temporar, prin închiriere, dreptul de a avea un loc de broker şi de a tranzacţiona în ringurile Bursei Monetar - Financiare şi de Mărfuri Sibiu.
Membrul bursei: Persoană juridică ce posedă prin cumpărare cel puţin o carte de bursă ce-i conferă dreptul de a avea un loc de broker şi de a tranzacţiona în ringurile Bursei Monetar - Financiare şi de Mărfuri Sibiu.
Membru compensator: Membrul compensator este singurul participant la tranzacţiile futures şi cu opţiuni care poate avea legături directe cu Casa de Compensaţie.
Ceilalţi membri ai Bursei nu pot avea relaţii cu Casa de Compensaţie, decât prin membrii compensatori cu care semnează un contract de compensare, plătind taxele de reprezentare.
Pasul: Fluctuaţia minimă a preţului.
Poziţie deschisă: Un contract futures care încă nu a fost lichidat printr-o operaţiune inversă.
Poziţie descoperită: Poziţia deschisă care nu are acoperită marja de menţinere.
Scadenţă: Ultima zi lucrătoare a lunii când expiră contractul şi la sfârşitul căreia Casa de Compensaţie, conform specificaţiilor din contracte, lichidează toate poziţiile rămase deschise.
Sesiune de tranzacţionare: Intervalul de timp, în cadrul unei zile, în care se pot executa tranzacţiile. Programul de tranzacţionare este prevăzut în specificaţiile fiecărui contract futures.
Societate de brokeraj (agenţie de brokeraj): Persoană juridică ce are calitatea de membru al bursei, membru afiliat sau membru compensator al unei burse şi are în obiectul de activitate tranzacţionarea contractelor de bursă.
Societate de bursă (BMFMS): Societate comercială constituită în regimul Legii nr.31 din 1990 şi care organizează, reglementează şi supraveghează tranzacţiile futures şi cu opţiuni.
Trader: Persoană fizică ce tranzacţionează numai în numele şi pe contul lui, pe baza unui permis de tranzacţionare eliberat de bursă.
Ultima zi de tranzacţionare: Ultima zi lucrătoare a lunii de scadenţă.

În continuare vor fi prezentate câteva elemente esenţiale ale terminologiei folosite pe piaţa futures.

Piaţa sub semnul taurului (Bull market)
O piaţă sub semnul taurului e o piaţă în care preţurile sunt în creştere. Atunci când se spune că o piaţă este bullish, există perspectiva optimistă că preţurile vor creşte.
Piaţa sub semnul ursului (Bear market)
O piaţă sub semnul ursului este una în care preţurile scad. Deci, o piaţă bearish oferă o perspectivă pesimistă şi operatorii consideră că preţurile scad.

Poziţie "long"
Dacă s-a cumpărat un contract futures, cumpărătorul are o poziţie long. O persoană care a cumpărat 10 contracte futures pe marca germană are o poziţie long pe 10 contracte de marcă. Operatorii care iau o poziţie long pe piaţă, se aşteaptă ca preţurile să crească. Ei aşteaptă să obţină profit prin vânzarea contractelor mai târziu, primind un preţ mai mare decât cel plătit iniţial.
Poziţie "short"
Cineva care vinde contracte futures este "short" - de exemplu, a avea o poziţie short pe 5 contracte de dolar SUA, înseamnă că o persoană a vândut cele 5 contracte. Dar nu trebuie confundat acest concept cu cel în care cineva care iniţial a avut o poziţie long prin cumpărarea unor contracte futures şi apoi le vinde pentru a-şi compensa poziţia pe piaţă. Operatorul care are o poziţie short vinde, de fapt, contracte futures pe care nu le deţine.
Cel care vinde short consideră că preţurile au o tendinţă descrescătoare şi vinde contractele futures în speranţa că va obţine profit cumpărându-le la un preţ mai mic în viitor. Dacă lucrurile vor evolua aşa cum s-a anticipat şi preţul scade, atunci vânzătorul îşi poate răscumpăra contractele la un preţ mai mic, realizând astfel profit.
Marcarea la piaţă
Marcarea la piaţă a contractelor futures face ca în fiecare zi contul să fie creditat sau debitat, în funcţie de evoluţia preţului de cotare faţă de preţul poziţiilor deschise. Pierderea sau profitul rezultat din marcarea la piaţă face ca suma existentă în cont să oscileze, însă aceasta nu poate să scadă sub nivelul marjei de menţinere.
Reechilibrarea contului de marjă are loc zilnic după închiderea şedinţei.
Dacă poziţiile au înregistrat profit în timpul unei zile, profitul este trecut în cont. Se poate decide încasarea profiturilor, iniţierea altor contracte sau păstrarea sumei în cont ca fond de siguranţă sau ca suport pentru eventualele pierderi viitoare.
Apelul în marjă
În situaţia în care suma din contul de marjă scade sub acest nivel, titularul de cont primeşte apel în marjă pentru diferenţa dintre nivelul marjei iniţiale şi suma existentă în cont. Titularul de cont trebuie să răspundă apelului în marjă cu suplimentare de fonduri până cel târziu la începerea următoarei şedinţe de tranzacţionare, altfel i se lichidează forţat, în piaţă, atâtea poziţii descoperite până când suma din cont ajunge la nivelul marjei iniţiale.
Maturitatea contractului
Contractele futures au viaţă limitată; ele pot fi tranzacţionate până la o dată standardizată, cunoscută sub denumirea de scadenţa contractului. Contractele expiră în ultima zi de tranzacţionare a lunii de scadenţă. La maturitate, contractele se vor lichida fie prin livrarea fizică a activului ce stă la baza lor, fie prin livrare sau compensare cash, raportându-se la un preţ prevăzut în specificaţiile contractelor. Maturitatea contractului, pentru situaţiile în care are loc livrarea fizică, înseamnă data la care se vor face sau se vor primi livrările, dacă contractul nu a fost compensat (lichidat) printr-o tranzacţie egală ca mărime şi de sens opus înainte de maturitate. În acest caz, participanţii trebuie să-şi exprime opţiunea de livrare cu cel puţin 10 zile înainte de data scadenţei.
Livrarea
Livrarea mărfurilor sau a valutelor la bursele din întreaga lume este opţională. De exemplu în SUA, 98% din contractele futures sunt lichidate în piaţă.
Numai aproximativ 2% din totalul contractelor futures au ca rezultat livrarea fizică sau lichidarea cash a mărfii. Restul de 98% sunt compensate (offset). Aceasta înseamnă că majoritatea participanţilor îşi închid poziţiile înainte de data de livrare a contractului (vânzătorii îşi răscumpără contractele futures pe care le-au vândut, iar cumpărătorii revând contractele futures pe care le-au cumpărat).
Pentru unele contracte futures, cum ar fi cele pe produse sintetice - indici bursieri, indici valutari, indici pe indici de bursă - nu există posibilitatea livrării fizice. Poziţiile sunt închise prin lichidare cash şi plata diferenţelor. N ziua scadenţei, poziţiile deschise pe fiecare tip de contract şi pentru fiecare scadenţă sunt lichidate prin plata diferenţelor în bani, fără a se face livrarea activelor financiare ce stau la baza indicelui (valori mobiliare, devize). Întreaga valoare a contractului nu este transferată. În schimb, există o marcare la piaţă a poziţiei contractului la preţul de cotare al indicelui, obţinându-se un câştig sau o pierdere care se va adăuga sau va fi scăzută din contul de marjă.
Există două motive principale pentru care 2% din contractele futures se încheie cu livrare fizică:
- cumpărătorii sau vânzătorii au nevoie de produs sau doresc să-l vândă
- preţurile futures sunt mai bune decât preţurile de pe orice altă piaţă.
Practica a demonstrat că importatorii şi exportatorii nu doresc să livreze sau să primească valuta prin bursă, folosind-o numai pentru acoperirea riscului valutar.
Reglementarea
Reglementarea nu a apărut cu mult timp în urmă, iar scopul ei este eliminarea abuzurilor şi a manipulării preţurilor. Atât Guvernul cât şi bursele joacă un rol important în activitatea de reglementare a pieţei.
În plus, fiecare bursă îşi are propriul regulament. Toate activităţile importante sunt supravegheate de comisii cu roluri bine determinate în ce priveşte respectarea regulamentelor, normelor şi deciziilor bursei. Comisiile disciplinare au autoritatea de a suspenda sau elimina membrii pentru încălcarea normelor de tranzacţionare. Pe lângă regulamentele bursei mai sunt regulamente şi norme emise de o comisie naţională, aflată în subordinea Parlamentului, cu rol de supraveghere, reglementare şi autorizare a tuturor activităţilor burselor, caselor de compensaţie, agenţiilor de brokeraj şi brokerilor.


2.1.2. Simboluri şi specificaţii

Simbolurile sunt elemente care codifică şi individualizează fiecare tip de produs bursier tranzacţionat, formate din litere şi cifre, reprezentând forme prescurtate pentru fiecare contract şi pentru lunile lor de livrare.
Contractele futures au stabilite, pe lângă reguli de tranzacţionare, şi particularităţi menţionate în specificaţiile acestor contracte. Specificaţiile cuprind următoarele date:
Simbolul contractului
Având în vedere faptul că produsele care stau la baza contractelor au o denumire şi un mod de identificare precis, nu se poate utiliza definirea completă a produsului. Practica bursieră a impus simplificarea denumirii prin simboluri. Simbolul trebuie să fie scurt, concis şi sugestiv. BMFMS a adoptat următoarele simboluri:
- contractul futures pe dolarul SUA, are simbolul ROL/USD
- contractul futures pe marca germană, are simbolul ROL/DEM
- contractul futures pe EURO, are simbolul ROL/EURO
- contractul futures pe indicele bursier al celor mai lichide 10 acţiuni cotate la categoria I a Bursei de Valori Bucureşti, stabilit după metodologia BVB, denumit oficial BET, are simbolul BET(ROL)
- contractul futures pe indicele bursier al acţiunilor cotate la categoria I a Bursei de Valori Bucureşti, stabilit după metodologia proprie a BMFMS şi denumit BMS1, are simbolul BMS1 (în prezent nu se mai tranzacţionează).
În mod similar se pot adopta simboluri pentru alte contracte sau produse. În piaţa de capital avem exemplele BVB care adoptă simboluri pentru definirea acţiunilor din 3 litere şi RASDAQ care adoptă simboluri formate din 4 litere.
Unitatea de tranzacţionare
Specific pentru contractele futures este faptul că acestea au standardizate cantităţile produselor, singura variabilă fiind preţul. Unitatea de tranzacţionare stabileşte cantitatea, în funcţie de care se determină valoarea contractului.
La contractele tranzacţionate la BMFMS unităţile de tranzacţionare sunt următoarele:
- ROL/USD = 1.000 dolari SUA - rezultă valoarea contractului în lei
- ROL/DEM = 1.000 mărci germane - rezultă valoarea contractului în lei
- ROL/EURO = 1.000 EURO - rezultă valoarea contractului în lei
- BET = 10.000 lei înmulţit cu indicele BET în puncte - rezultă valoarea contractului în lei
Definirea unităţii de tranzacţionare pentru produsele care nu au o valoare în lei faţă de o cantitate stabilită se face diferit, prin multiplicarea unei valori în puncte cu o sumă în lei. Acest sistem de calcul se aplică indicilor bursieri, cursurilor de schimb încrucişate şi ratei dobânzii.
Cotarea
Acest element defineşte preţul pe unitatea de tranzacţionare a produsului. Preţul astfel obţinut, multiplicat cu unitatea de tranzacţionare, dă valoarea contractului. De exemplu, la contractul ROL/USD cotarea se face în lei pentru un dolar SUA, la indicele bursier cotarea se face în puncte pentru un indice, iar la ratele dobânzii cotarea se face în valoarea procentelor.
Pasul
Pasul reprezintă fluctuaţia minimă cu care se poate modifica cotaţia şi se referă la o mişcare în sus sau în jos a preţului activului suport.
La contractele tranzacţionate la BMFMS, pasul este de 1 leu pentru contractele futures ROL/USD, ROL/DEM, ROL/EURO şi respectiv 0,1 puncte pentru contractul futures pe indicele bursier BET şi opţiunile având ca suport contractul futures pe indicele BET.
Limita de oscilaţie zilnică a preţului
Pentru protecţia clienţilor, operatorilor şi a pieţei însăşi, bursele decid un nivel de oscilaţie zilnică a preţului faţă de ziua precedentă. Această limită poate fi în procente sau în valoare fixă.
Alte alternative de limitare constau în faptul că se poate opri total tranzacţionarea pentru ziua respectivă sau se poate doar întrerupe sesiunea de tranzacţionare până când casa de compensaţie determină conturile de marjă, raportând poziţiile deschise la preţul la care a fost oprită sesiunea.
Stabilirea limitelor de oscilaţie zilnică a preţurilor este importantă pentru preîntâmpinarea unei activităţi speculative intense care ar duce la creşterea volatilităţii preţurilor futures şi pentru acordarea timpului necesar clienţilor şi agenţiilor de brokeraj să răspundă apelului în marjă.
Marja iniţială
Aceasta este valoarea pe care un titular de cont trebuie să o deţină în contul de marjă la iniţierea fiecărui contract. Valoarea marjei este stabilită de bursă după consultarea casei de compensaţie, modificarea a acesteia în situaţii de destabilizare a pieţei fiind aplicată imediat.
Respectarea nivelului marjei iniţiale asigură integritatea pieţei. Agenţiile de brokeraj pot cere de la clienţii lor sume suplimentare marjei iniţiale, în baza unui angajament bilateral.
La sfârşitul anului 1998 marjele iniţiale erau la nivelul de:
500.000 lei pentru contractul ROL/USD cu scadenţă la o lună;
650.000 lei pentru contractul ROL/USD cu scadenţă la 3 şi 6 luni;
300.000 lei pentru contractul ROL/DEM cu scadenţă la o lună;
400.000 lei pentru contractul ROL/DEM cu scadenţă la 3 şi 6 luni;
600.000 lei pentru contractul ROL/EURO cu scadenţă la o lună;
700.000 lei pentru contractul ROL/EURO cu scadenţă la 3 şi 6 luni.
Marja de menţinere
Este elementul esenţial care asigură integritatea casei de compensaţie şi a agenţiei de brokeraj.
Marja de menţinere reprezintă suma minimă pe care un titular de cont poate să o deţină în contul de marjă pentru a menţine poziţii deschise la contractele futures.
Marja de menţinere reprezintă aproximativ 75% din marja iniţială.

La sfârşitul anului 1998 marjele de menţinere erau la nivelul de:
350.000 lei pentru contractul ROL/USD cu scadenţă la o lună;
500.000 lei pentru contractul ROL/USD cu scadenţă la 3 şi 6 luni;
200.000 lei pentru contractul ROL/DEM cu scadenţă la o lună;
300.000 lei pentru contractul ROL/DEM cu scadenţă la 3 şi 6 luni;
400.000 lei pentru contractul ROL/EURO cu scadenţă la o lună;
500.000 lei pentru contractul ROL/EURO cu scadenţă la 3 şi 6 luni.
Scadenţa contractului
Având în vedere că tranzacţiile la termen au o dată de scadenţă fixă, aceasta este specificată pentru fiecare în parte. Tranzacţia la termen pentru un produs poate avea mai multe zile de scadenţă, la o lună, 3 luni, 6luni, 9 luni, 12 luni, dar nu mai mult de 18 luni.
Lichidarea contractului la scadenţă
Acest element defineşte modul în care se sting obligaţiile contractuale în momentul în care se ajunge la scadenţa acestuia. Aici sunt incluse date privind regularizarea în raport cu preţul de lichidare.
La contractele futures pe valute fără livrare lichidarea la scadenţă se face la cursul comunicat de Banca Naţională a României în acea zi.
La contractele futures pe indici bursieri lichidarea se face la valoarea indicelui comunicată de instituţia care îl calculează.
La contractele futures cu livrarea fizică a produsului se specifică modul în care decurge această livrare.
Orele de tranzacţionare
Fiecare sesiune de tranzacţionare are o anumită durată şi ea trebuie stipulată în specificaţiile contractelor, motiv pentru care este prezent şi acest element.
Programul de tranzacţionare în ringurile de la BMFMS este următorul:
- ringurile de valute orele 09:00 - 13:00
- ringurile de indici bursieri orele 09:00 - 14:00
- ringurile de opţiuni orele 09:00 - 14:00





2.2.TRANZACŢII CU CONTRACTE FUTURES ŞI OPŢIUNI


2.2.1 Mecanismul de tranzacţionare în pieţele futures

Toate tranzacţiile futures şi cu opţiuni pe futures au loc în spaţii special amenajate pentru această activitate, locuri numite ringuri (pit-uri).
La BMFMS contractele sunt tranzacţionate în ringuri, în funcţie de tipul de activ tranzacţionat. În fiecare ring se tranzacţionează un singur activ şi acesta este singurul loc unde pot avea loc tranzacţiile cu activul respectiv. În imediata apropiere a ringurilor sunt birourile agenţiilor de brokeraj. Aici sunt primite prin fax, ordine de la investitorii individuali sau de la mari investitori comerciali, clienţi ai agenţilor de brokeraj din toată ţara, pentru a fi duse în ringurile de tranzacţionare unde vor fi executate de brokerul agenţiei de brokeraj. Fiecare ring este subdivizat în etaje, fiecare pentru o altă dată de scadenţă a contractului. Pentru prima lună (data cea mai apropiată de scadenţă şi cea mai activ tranzacţionată), este nevoie de un spaţiu mai mare. În ringul ROL/DEM de exemplu, prima lună ocupă aproximativ 3/4 din suprafaţa totală. Tranzacţionarea contractelor cu o scadenţă mai îndepărtată ocupă o suprafaţă mai mică din ring.
Brokerii stau pe treptele ringului de tranzacţionare strigând sau anunţând prin semne cantităţile şi preţurile lor de cumpărare sau de vânzare.
În apropierea ringurilor de tranzacţionare se află tabele pe care se afişează preţurile la care sunt efectuate tranzacţiile şi ora exactă. Motivul adoptării acestui sistem este de a stabili cu precizie timpul în care tranzacţiile au avut loc, aceasta în eventualitatea apariţiei unor divergenţe. De asemenea, există numeroase monitoare sau tabele electronice pe care se transmit informaţii suplimentare cum ar fi cele referitoare la preţurile de la alte burse sau pieţe, sau diverse anunţuri.
Tranzacţionarea la bursă nu este altceva decât cumpărarea şi vânzarea de contracte futures şi opţiuni. Acestea sunt tranzacţionate folosind norme de ofertare prin strigări codificate sau semne, printr-un sistem denumit licitaţie prin strigare.
Regula de bază în pieţele futures este să cumperi la preţ scăzut şi să vinzi la preţ ridicat, indiferent în ce ordine.
Tranzacţiile cu contracte futures şi opţiuni nu presupun contactul direct între participanţi deoarece acestea au loc între reprezentanţii lor - brokerii agenţiilor de brokeraj - direct pe pieţele organizate în acest scop.
Participanţii pe pieţele futures sunt speculatori şi hedgeri (producători şi furnizori de materii prime, importatori şi exportatori de mărfuri şi servicii, societăţile de valori mobiliare şi cele bursiere, băncile, fondurile de investiţii şi instituţiile financiare) care tranzacţionează în mod liber aceste contracte în scopul obţinerii de profituri şi avantaje economice, sau de a se proteja împotriva riscului de variaţie a preţului într-un viitor determinat. Interesele lor sunt diferite: speculatorii urmăresc obţinerea unui profit din diferenţa de preţ între momentul iniţierii contractului şi momentul lichidării lui, iar hedgerii urmăresc conservarea valorii activelor lor.


2.2.1.1. Elementele mecanismului de tranzacţionare futures

Schema mecanismului de tranzacţionare futures conţine elemente de bază ale unei asemenea pieţe şi este împărţită în patru nivele, pe baza principiului interacţiunii dintre ele.
Primul nivel notifică necesitatea existenţei unei legături constante între clienţi (producători, engros-işti, investitori) şi agenţiile de brokeraj.
Ea se materializează prin transferul constant de informaţii în ambele sensuri. Urmează stabilirea strategiei de piaţă şi, după achitarea garanţiilor şi a comisioanelor, deschierea canalului necesar fluxului de ordine şi răspunsuri ce leagă clientul de brokerul de ring, facilitându-i primului accesul la piaţă. Canalul este monitorizat în permanenţă de către funcţionarii din cadrul agenţiei din care face parte brokerul ales de client să-l reprezinte. Clientul primeşte din partea acestora, în mod constant, informaţii brute, analize şi prognoze.
Decizia aparţine numai clientului, profitul sau pierderea fiind în raport direct cu riscurile pe care şi le asumă.
Al doilea nivel notifică legătura constantă dintre agenţiile bursiere şi bursă.
Brokerii de ring preiau şi execută în bursă ordinele clienţilor lor. În felul acesta ei realizează tranzacţii la cele mai bune preţuri găsite în momentul executării ordinelor şi oferă informaţii absolut necesare desfăşurării unei vieţi economice sănătoase. Materialul rezultat în urma prelucrării de către funcţionarii bursei a informaţiilor adunate pe parcursul şedinţei de tranzacţionare este oferit agenţiilor în scopul realizării unui flux informaţional către clienţi.
Agenţiile bursiere operează pe piaţă conform ordinelor venite de la clienţi şi pe contul propriu şi garantează operaţiunile pe care le desfăşoară. Identitatea clienţilor nu depăşeşte primul nivel.
Al treilea nivel notifică întrepătrunderea dintre bursă şi casa de compensaţie, relaţie ce defineşte activitatea pieţelor futures.
Activitatea desfăşurată în bursă de agenţiile de brokeraj este garantată cu fonduri depuse în conturi speciale, la care au acces agenţiile bursiere şi organismul de clearing.
Variaţia sumelor din contul de marjă reflectă înregistrarea de câştiguri sau pierderi ca urmare a operaţiunilor desfăşurate în piaţa futures şi a modificărilor suferite de preţul de cotare al activelor ce formează subiectul contractelor tranzacţionate.
Al patrulea nivel notifică faptul că organismul de clearing (la BMFMS este Casa Română de Compensaţie) supervizează toate tranzacţiile, facilitând administrarea riscurilor asumate în activitatea bursieră prin acceptarea de garanţii şi menţinerea constantă a echilibrului dintre activitatea desfăşurată în bursă şi capacitatea de asumare a riscului.
Conturile de marjă aparţin agenţiilor bursiere, fondurile depuse provin de la clienţi, modificările suferite de nivelurile lor sunt notificate agenţiilor bursiere.
Casa de compensaţie poate verifica, din punct de vedere financiar, atât situaţia agenţiei bursiere cât şi relaţia financiară dintre aceasta şi clienţii săi. Verificările includ toate fazele activităţii desfăşurate pe piaţa bursieră. Ele încep cu ordinele transmise de clienţi (referindu-se la natura ordinului, conţinutul, data, ora, minutul acestuia), continuă cu modul lor de executare în ringul bursei prin intermediul anunţului făcut de brokerul de ring (natura anunţului, conţinutul, data, ora, minutul acestuia).
Se verifică de asemenea contextul momentului faţă de natura şi conţinutul ordinului, nivelul şi modul de garantare, relaţiile angajaţilor agenţiei cu firmele ale căror active se tranzacţionează în bursă, dar şi cu alte firme ce acţionează pe piaţa bursieră şi care sunt implicate în acţiunea supusă verificării.
2.2.1.2. Schema mecanismului de tranzacţionare futures
________________________________________________________________

Ca urmare a extinderii ariei de acţiune, activitatea bursieră s-a transformat într-o industrie internaţională în cadrul căreia interesele clienţilor converg către un punct comun: facilitarea transferului de mărfuri servicii, active monetare şi financiare, pentru obţinerea de profit.
2.2.1.3. Identificarea operatorilor din ringuri

Brokerii şi traderii din ring pot fi identificaţi după culoarea sacoului şi după ecuson. Aceştia ajung să se cunoască unii pe alţii dar în agitaţia tranzacţiilor este necesar un mijloc de identificare mai simplu decât numele.
Singurul mod de identificare adoptat este prin ecusoane care indică numărul cărţii de membru în numele căreia tranzacţionează brokerul.
În prezent există un singur tip de carte de membru al BMFMS. Cartea de membru al BMFMS (locul de broker) dă deţinătorului dreptul de a realiza tranzacţii pe produsele ce se cotează în ringurile bursei, atât pe pieţele futures cât şi pe pieţele cu opţiuni.
În ring, numerele înscrise pe ecuson reprezintă simbolul sau "numele" lor. Simbolul fiecărui broker este unic. Atunci când doi brokeri încheie o tranzacţie, fiecare îşi notează numărul celuilalt pe carnetul de tranzacţionare pentru a şti exact cu cine a negociat.
Dacă fiecare membru are propriul lui cod alcătuit din cifre, posibilitatea producerii unor confuzii este redusă considerabil. Confuziile pot duce la nevalidarea unor tranzacţii. Acestea se constată la sfârşitul sesiunii de tranzacţionare atunci când numărul vânzătorilor şi al cumpărătorilor nu este acelaşi sau când preţurile de executare ale tranzacţiilor diferă.
În ring există brokeri ai agenţiilor de brokeraj, funcţionari fără drept de tranzacţionare (angajaţi ai bursei şi ai casei de compensaţie), angajaţi ai firmelor membre (runneri, deckeri) şi traderi.
Sacourile, mai exact culoarea lor, reprezintă cea mai importantă parte a sistemului de identificare în ring. Ele sunt împărţite în următoarele grupuri principale: cele pentru brokeri, cele pentru angajaţii agenţiilor de brokeraj şi cele pentru personalul bursei.
Sacourile roşii purtate de către brokeri sunt impuse de către bursă. Sacourile portocalii sunt destinate traderilor.
Mai există şi angajaţi ai agenţiilor de brokeraj care au propriile sacouri prin care de disting (de regulă verzi).
Sacourile albastre sunt purtate de către reporteri la piaţă sau de alţi angajaţi ai bursei care stau în ringuri sau la echipamentul de calcul urmărind evoluţia situaţiei din ring.
Sacourile de culoare verde deschis îi indică pe funcţionarii care nu tranzacţionează şi care reprezintă firmele participante în rezolvarea problemelor ce apar în activitatea de tranzacţionare. Aceştia sunt angajaţi ai agenţiilor de brokeraj.
Ei îndeplinesc următoarele roluri:
- răspund la telefoanele de la birourile de lângă ringuri;
- comunică informaţiile din ringuri celor de la telefoane, prin intermediul semnelor manuale;
- transmit ordine şi alte informaţii la brokeri şi de la brokeri;
- păstrează ordinele de la clienţi pentru brokeri.
Ringurile pot găzdui fiecare peste 40 de persoane deodată. Însă numărul exact al oamenilor care lucrează în ringuri variază de la o zi la alta, chiar de la o oră la alta.
Cineva poate fi într-un ring timp de câteva ore, apoi să părăsească ringul şi să se întoarcă la închiderea tranzacţiilor. Dacă o piaţă este deosebit de activă, brokerii şi traderii nu vor dori să părăsească ringul şi acesta va fi mai animat.
Într-o zi obişnuită există numeroase persoane în ringuri: brokeri, traderi, supraveghetori, iar în imediata lor apropiere deckeri, runneri, angajaţi ai firmelor membre şi reporteri la piaţă.
Brokerii sunt persoane fizice ce au în atribuţia lor exclusiv licitarea ofertelor de vânzare şi de cumpărare în numele unei agenţii de brokeraj. Ei sunt angajaţi ai membrilor bursei.
Traderii sunt persoane fizice care tranzacţionează numai în nume propriu şi pe contul lor.
Aceştia pot fi clasificaţi în funcţie de metodele lor de tranzacţionare:
- traderul de poziţie (position trader) poate fi un trader public sau profesional care iniţiază poziţii în pieţele futures sau cu opţiuni, poziţii pe care le menţine deschise o anumită perioadă de timp (zile, săptămâni sau luni);
- traderul de o zi (day trader) deschide poziţii doar în cursul sesiunii de tranzacţionare şi le lichidează la sfârşitul ei (în aceeaşi zi);
micul speculator (scalperul) tranzacţionează în ring la fluctuaţii minime, obţinând profituri şi pierderi mici.
2.2.2. Determinarea preţurilor în tranzacţiile futures

Fiecare broker în ring este un licitator, care îşi anunţă propriile preţuri de cumpărare şi de vânzare. Semnele manuale sunt folosite şi ele pentru a indica dacă se cumpără sau se vinde. Palmele ţinute înspre ceilalţi brokeri indică vânzarea, iar palmele îndreptate spre corp înseamnă că se cumpără.
Dacă toţi brokerii licitează la cumpărare la acelaşi preţ, vânzătorul va vinde aceluia pe care îl aude primul.
Există un sistem prin care numai celor mai bune preţuri de cumpărare şi de vânzare le este permis să iasă la suprafaţă în piaţă. Dacă brokerul doreşte să plătească preţul cel mai mare, va anunţa acest lucru şi cei care oferă preţuri mai mici nu vor mai licita sau îşi vor reînnoi ofertele.
Nu este permis să se ceară la cumpărare un preţ mai mic decât preţul cerut de altcineva şi nu se poate oferi la vânzare un preţ mai mare decât preţul oferit de altcineva.
Preţurile contractelor futures şi primele opţiunilor sunt determinate de cumpărători şi vânzători, cu alte cuvinte de cerere şi ofertă. Dacă cumpărătorii sunt mai numeroşi decât vânzătorii preţurile tind să crească. Când situaţia este inversă, preţurile tind să scadă.
Într-o piaţă liberă preţurile sunt determinate prin ceea ce vânzătorul poate obţine de la cumpărător. Preţurile sunt determinate prin cât doreşte cineva să plătească pentru un anumit produs.

Exprimarea preţurilor futures diferă de la un contract la altul. Rezultatul şedinţelor de tranzacţionare se finalizează zilnic cu un sumar al tranzacţiilor care arată cum a evoluat piaţa în ziua respectivă.
Sumarul tranzacţiilor cuprinde:
- preţ deschidere (open): preţul corespunzător primei tranzacţii a zilei;
- preţ maxim (high): preţul cel mai ridicat înregistrat pentru o tranzacţie în timpul şedinţei;
- preţ minim (low): preţul cel mai scăzut înregistrat pentru o tranzacţie în timpul şedinţei;
- preţ închidere (last): preţul corespunzător ultimei tranzacţii a zilei respective;
- preţ de cotare (settle): preţul la care se realizează marcarea la piaţă în acea zi de tranzacţionare;
- variaţia (change): diferenţa netă dintre preţul de cotare al zilei respective şi cel al zilei anterioare de tranzacţionare;
- poziţii deschise (open interest): numărul total de poziţii futures care nu au fost lichidate;
- volumul (volume): numărul total al contractelor futures tranzacţionate în ziua respectivă;
- valoarea tranzacţiilor (trading value): valoarea contractelor futures tranzacţionate în acea zi, exprimată în lei.

Un alt aspect esenţial este modul de comunicare a informaţiilor despre preţ.
În fiecare dintre ringurile de tranzacţionare ale BMFMS se află angajaţi ai bursei numiţi reporteri la piaţă.
Când în cursul unei sesiuni de tranzacţionare se produce o schimbare a preţului, aceşti observatori anunţă personalul departamentului de calculatoare care se află într-un loc special din apropierea ringului.
Schimbarea de preţ va fi imediat înregistrată şi prin vor fi transmise noile date pe monitoarele de afişare a cotaţiilor.
La ora actuală preţurile la care se încheie tranzacţiile sunt scrise pe o tabelă aflată în imediata apropiere a ringului. Pe aceeaşi tabelă sunt actualizate în timp real informaţiile necesare desfăşurării în bune condiţii a activităţii din ring, informaţiile preluate de pe piaţa interbancară, de la Bursa de Valori Bucureşti şi de la bursele de mărfuri americane.
Dar informaţia nu se opreşte la afişarea pe tabelă. Prin aceeaşi reţea se pot transmite informaţii pretutindeni în lume prin sistemele de cotaţie, dând brokerilor şi clienţilor posibilitatea de a urmări piaţa. Monitoarele din ringuri au rolul de a arăta brokerilor situaţia din ringurile futures, actualizată permanent.

-
2.3. OPERAŢIUNI CU TITLURI FINANCIARE DERIVATE


Piaţa contractelor futures şi cu opţiuni reprezintă ansamblul relaţiilor dintre participanţii la piaţă cu privire la exersarea şi redistribuirea drepturilor ce izvorăsc din deţinerea şi garantarea acestor contracte.
Contul de marjă este acel cont în care sunt înregistrate tranzacţiile cu contracte futures şi opţiuni ce au loc în contul de numerar. În acest cont se determină excedentul de valoare sau pierderea de valoare zilnică, elemente care stau la baza fie a plăţilor de excedent, fie a solicitărilor de echilibrare pentru menţinerea sumei din cont peste nivelul specificat.
Contractul de cont client reprezintă contractul dintre client şi agenţia de brokeraj privind condiţiile generale de tranzacţionare la termen a activelor financiare, monetare sau a titlurilor de mărfuri existente pe pieţele bursiere, contract în care sunt înregistrate condiţiile în care intermediarul de bursă va executa ordinele transmise în scris de către titularul de cont sau împuternicitul său cu tranzacţionarea acestor produse, obligaţiile agenţiei de brokeraj şi ale clientului.
Contractul de cont client include ca anexă cererea de deschidere de cont. Contractul de cont trebuie semnat de ambele părţi înainte de efectuarea tranzacţiei iniţiale. Clientul dispune liber de sumele existente în cont , iar riscul pierderii şi profitul obţinut prin tranzacţiile la termen îi revine în totalitate.
Contul de marjă are şi o funcţie de evidenţă zilnică a tuturor poziţiilor deţinute de către titularul de cont. Structura contului de marjă şi procedurile de lucru în cont sunt uniformizate, iar clauzele contractelor de cont client sunt diferite, pentru a răspunde eterogenităţii clienţilor şi a intereselor lor.

2.3.1. Contul de marjă - condiţie de operare a
titlurilor financiare derivate

În funcţie de dreptul legal de efectuare a tranzacţiilor în cont, există:
- contul individual pe numele titularului în care operează exclusiv numai titularul contului. Este specific persoanelor fizice care efectuează tranzacţii în nume propriu;
- contul administrat este contul deschis de persoane juridice sau asociaţii de persoane fizice şi juridice, în care dreptul de operare în cont este stabilit şi atribuit fie printr-o hotărâre judecătorească, fie prin înţelegeri între parteneri, unei persoane nominalizate numită administrator. Înţelegerea sau contractul de administrare stabilesc domeniile de tranzacţii sau limitele răspunderii administratorului. Dacă aceste limite nu sunt stabilite, contul funcţionează după regula prudenţei maxime, în sensul că administratorul trebuie să gestioneze fondurile încredinţate cu diligenţa cu care gestiona banii proprii. Legea privind bursele de mărfuri interzice în România existenţa acestor tipuri de conturi administrate de brokeri în tranzacţiile la termen;
- contul de marjă deschis pe numele unei persoane juridice necesită aprobarea din partea conducerii legale a persoanei juridice care deschide contul. Aprobarea este însoţită de o copie a certificatului de înmatriculare, a statutului sau a regulamentului de funcţionare a persoanei juridice şi acordul de deschidere a unui cont de marjă. Fiind vorba de un cont de marjă, trebuie să se specifice limita maximă până la care pot avea loc astfel de tranzacţii, precum şi numele persoanelor autorizate să le efectueze. Apropiere în scop personal a unei părţi din activele contului de către administratorul lui se pedepseşte prin lege;
- contul colectiv este un tip de cont administrat specific numai persoanelor fizice. Orice cont colectiv trebuie să specifice înţelegerea partenerilor asupra sumelor din cont şi metoda de rezolvare a situaţiei contului, în cazul în care unul din membri intră în incapacitate juridică, fizică sau decedează. Administratorul contului este obligat ca în termen de o zi să anunţe agenţia de brokeraj de intrarea într-una din incapacităţi a unuia dintre membrii contului colectiv.
Contul colectiv are două variante:
- cont colectiv cu drepturi acordate supravieţuitorilor este acel contract prin care în cazul decesului unuia dintre parteneri, partenerii supravieţuitori sunt aceia care intră în posesia părţii partenerului decedat;
- cont colectiv cu drepturi acordate moştenitorilor este acel cont în care partea partenerului decedat revine moştenitorilor săi legali, partenerii răspunzând solidar de livrarea părţii în cauză.
Conturile de tip fiduciar, custodian, discreţionar şi anonim care sunt operaţionale pe piaţa de capital nu pot fi utilizate pe pieţele la termen.


2.3.1.1. Informaţii cuprinse în cererea de deschidere de cont

La deschiderea oricărui tip de cont, titularul trebuie să furnizeze o serie de informaţii pe care acesta este obligat să le amendeze ori de câte ori apar modificări. Clauzele, detaliile şi forma lor de exprimare diferă de la o agenţie de brokeraj la alta.
Cererea de deschidere de cont trebuie să cuprindă cel puţin următoarele informaţii:
- datele de identificare şi profilul personal al investitorului:
- numele, data naşterii, adresa, cetăţenia şi rezidenţa, starea civilă şi familială, numărul persoanelor dependente;
- datele privind profilul şi capacitatea financiar-legală a titularului de cont:
- profesia şi ocupaţia, dacă clientul este sau nu în legătură cu activitatea financiar-bancară sau a valorilor mobiliare, surse de venituri, impozite, lichiditatea şi solvabilitatea clientului, alte conturi de investiţie şi/sau de marjă, depozite şi referinţe bancare;
- experienţa în tranzacţii la termen sau cu valori mobiliare , tipuri de investiţii practicate de client;
- obiectivele clientului.
Documente auxiliare la contract:
- clauza exonerării agenţiei de brokeraj privind datoria fiscală a investitorului;
- declaraţii speciale privind înţelegerea clauzelor specifice privind contul de marjă, transferul de fonduri către sau de la Casa de Compensaţie, tranzacţia forţată, decizia clientului privind livrarea activului suport, alte detalii.
Dacă titularul de cont permite unei alte persoane să opereze în contul său, permisiunea trebuie dată în scris însoţită de informaţii amănunţite referitoare la persoanele în cauză.
În cazul deschiderii unui cont de siguranţă, investitorul declară în scris că se va conforma regulilor de funcţionare a acestui tip de cont. În plus, el semnează contractul de ipotecare a titlurilor sale financiare, precum şi contractul de împrumut pentru orice tranzacţii efectuate în cont.
Dacă investitorul deschide un cont de siguranţă şi este angajatul unei societăţi financiare, el trebuie să furnizeze acordul locului de muncă, unde se trimit duplicate ale tranzacţiilor efectuate de el.
Premergător primei tranzacţii cu opţiuni sau contracte futures, clientului I se cer relaţii privind experienţa sa în domeniul investiţiilor.
Clienţii care doresc să utilizeze căsuţe poştale pentru corespondenţă, trebuie să dea şi adresa unde pot fi contactaţi direct dacă este nevoie.

2.3.1.2. Fişa contului de marjă

Fişa contului este un formular standardizat care face parte din contul clientului şi în care sunt înscrise principalele date privind fiecare operaţiune în funcţie de activul tranzacţionat şi pe fiecare scadenţă în parte. Acest formular cuprinde:
- pentru contractele futures: numărul de contracte, codul şi identificarea contractului, data, ora executării tranzacţiei, preţul, preţul de cotare, numărul poziţiilor deschise şi sensul lor, suma disponibilă în cont, marjele iniţiale necesare, marjele de menţinere, rezervele în cont, profitul sau pierderea din tranzacţii, valoarea apelului în marjă şi comisionul achitat pentru tranzacţii;
- pentru tranzacţiile cu opţiuni: numărul de contracte, codul şi identificarea contractului, tipul opţiunii (call/put), data, ora executării tranzacţiei, preţul de exercitare, preţul (prima plătită sau încasată), preţul de cotare, numărul poziţiilor deschise şi sensul lor, suma disponibilă în cont, marjele iniţiale necesare, marjele de menţinere, rezervele în cont, profitul sau pierderea din tranzacţii, valoarea apelului în marjă şi comisionul achitat pentru tranzacţii.
Pe lângă aceste formulare, pentru evidenţa tranzacţiilor, agentul de bursă sau brokerul trebuie să menţină la zi un centralizator operativ de evidenţă a ordinelor şi tranzacţiilor pe clienţi, centralizator care cuprinde următoarele informaţii: numele şi prenumele sau denumirea firmei titularului de cont, numărul contului segregat la agenţia de brokeraj, tipul operaţiunii, numărul de titluri tranzacţionate, codul şi identificarea titlurilor, data şi ora recepţionării ordinului, preţul, preţul de executare a tranzacţiei, numărul de titluri rămase neexecutate, observaţia dacă ordinul este încă în termenul de valabilitate.

2.3.1.3. Înregistrarea operaţiunilor

Înregistrarea operaţiunilor în contul de marjă are loc în momentul confirmării în scris a executării acesteia.
Operarea datelor în registrul de ordine al agenţiei de brokeraj se efectuează în următoarea ordine:
- lansarea ordinului de tranzacţie, constă în iniţiativa clientului care solicită efectuarea unei operaţiuni în contul său.
Pe baza ordinului scris transmis agentului de bursă, acesta fixează condiţiile în care doreşte să aibă loc tranzacţia, utilizând o anumită categorie de ordine (la piaţă, limită sau stop).
- pe baza acestor date, clientul completează formularul de „ordin de tranzacţionare", document standardizat care cuprinde datele necesare privind titularul de cont, piaţa (futures sau options), titlul financiar ce urmează a fi tranzacţionat, tipul operaţiunii (vânzare sau cumpărare), cantitatea, preţul limită sau stop, scadenţa, comisionul, marja iniţială totală, rezerva.
Agentul completează acest formular cu numărul de cont al clientului, data şi ora recepţionării ordinului şi îl înregistrează în centralizatorul de ordine.
- confirmarea lansării tranzacţiei este operaţia prin care agentul de bursă răspunde clientului că înţelege condiţiile de executare a ordinului şi verifică dacă sunt îndeplinite de către acesta cerinţele de solvabilitate privind răspunderea asumată, informându-l pe acesta ori de câte ori sunt discrepanţe între răspunderea asumată de client şi scopul tranzacţiei menţionate anterior, cu ocazia deschiderii contului.
După rezolvarea acestor probleme, agentul confirmă angajarea sa în executarea ordinului lansat de către client;
- transmitere ordinului spre execuţie.
Este operaţiunea prin care agentul, în funcţie de organizarea internă a societăţii şi a pieţei pe care urmează să aibă loc acea tranzacţie, transmite ordinul depersonificat în piaţa respectivă.


Etapele ulterioare executării ordinului în ring sunt:
1. confirmarea executării ordinului.
Are loc imediat după execuţia fiecărui ordin, agentul de bursă contactează clientul şi raportează verbal acestuia despre executarea ordinului, specificând clientului condiţiile în care s-a executat tranzacţia, respectiv preţul şi cantitatea la care a fost executat ordinul. La sfârşitul zilei, agenţia de brokeraj procedează la transmiterea scrisă a confirmării tranzacţiei şi a situaţiei contului, pe adresa indicată de client;
2. înregistrarea tranzacţiei în contul clientului
Are loc imediat după primirea situaţiei cumulate de casa de compensaţie. Fiecare tranzacţie se înregistrează cronologic, separat şi se adaugă în contul clientului la contactele executate anterior, pe tipuri de contracte şi scadenţe. Datele privind orice tranzacţie sunt accesibile numai agentului de bursă, superiorului sau/şi serviciului de evidenţă şi contabilitate din societate. Este bine să existe înregistrări ale tranzacţiilor atât electronic, cât şi pe suport material;
3. decontarea şi compensarea tranzacţiilor efectuate pe contul clientului se realizează de către agenţia de brokeraj.
Decontarea şi compensarea tranzacţiilor efectuate de către agenţia de brokeraj pe contul ei şi al clienţilor se realizează de către membrul compensator, urmând procedurile casei de compensaţie. Odată cu deschiderea contului de marjă, fiecare client va fi informat despre procedurile de tranzacţionare, răspunderea şi riscul neîndeplinirii la timp a obligaţiilor contractuale privind orice tranzacţie şi acesta trebuie să însemne, separat un acord al execuţiei tranzacţiei forţate.

În cazul în care clientul nu îşi poate onora obligaţia de plată după trecerea perioadei fixate de reglementări, agenţia de brokeraj a cărui client nu răspunde apelului în marjă are dreptul să efectueze lichidarea forţată a poziţiilor descoperite pentru evitarea situaţiei de insolvabilitate.
Lichidarea forţată se realizează prin vânzarea sau cumpărarea unui număr de contracte futures astfel încât poziţiile rămase deschise să fie acoperite de suma existentă în contul de marjă. Lichidarea forţată se execută la piaţă



2.3.2. Ordinele de tranzacţionare

Înainte de a se decide folosirea contractelor futures sau a opţiunilor este bine să fie cunoscute modalităţile de deschidere a unui cont şi de execuţie a tranzacţiilor. Oricine doreşte să tranzacţioneze pe piaţa futures trebuie să-şi deschidă un cont la o agenţie de brokeraj, membră a BMFMS. Când se solicită agenţiei să execute un ordin ea trebuie să ia legătura cu decker-ul care se află în bursă. De acolo ordinul este trimis în ring pentru a fi executat de broker. Ulterior se va comunica confirmarea tranzacţiei.
În funcţie de tipul ordinului şi de condiţiile pieţei cash, acest întreg circuit al ordinului poate fi realizat doar în câteva secunde.
Este obligatoriu ca, în momentul în care este contactată agenţia de brokeraj, clientul să stabilească de comun acord cu agenţia nivelul comisioanelor pe care le datorează pentru serviciile prestate.

Există trei tipuri fundamentale de ordine: ordine de cumpărare, de vânzare şi ordine spread. Ele sunt transmise firmei de brokeraj din ringul bursei, prin fax sau electronic. După ce ordinul a fost notat, este dat unui runner, este preluat apoi de către brokerul din ring al agenţiei (din ringul corespunzător), pentru a fi executat. Dacă ordinul este executat, atunci runnerul aduce ordinul înapoi la biroul agenţiei, de unde se va face confirmarea telefonică a îndeplinirii lui către client.
Ordinul de tranzacţie cuprinde instrucţiuni date de către investitor agentului sau agenţiei de brokeraj la care a deschis cont, cu privire la condiţiile în care doreşte să se execute vânzarea sau cumpărarea titlurilor financiare specificate, în contul şi pe răspunderea sa.
Există o multitudine de tipuri de ordine de tranzacţie transmise de către investitori agenţiilor. Fie că tranzacţia este executată la o bursă de mărfuri, fie la o bursă de valori sau în reţeaua naţională de comercializare a activelor financiare, ordinele au acelaşi conţinut.
Ordinele de tranzacţionare se diversifică în funcţie de durata de valabilitate a ordinului, de condiţiile de preţ şi de cantitatea de titluri financiare şi mărfuri tranzacţionate.

A. Luând drept criteriu intervalul de timp în care un ordin îşi păstrează valabilitatea, avem:
- ordin de tranzacţionare la zi - care trebuie executat numai în cursul zilei în care a fost lansat. La încheierea zilei de tranzacţionare, ordinul neexecutat se anulează automat. În absenţa unei menţiuni exprese, toate ordinele sunt considerate ordinele de tranzacţionare la zi;
- ordin de tranzacţionare cu valabilitate prestabilită de investitor- valabilitatea maximă a unui ordin este de până la 6 luni, investitorul având dreptul de a anula oricând înaintea executării lui. Expresia specifică acestor ordine este „valabil până la...", urmată de data când ia sfârşit perioada de valabilitate a ordinului.
B. Luând drept criteriu de ordonare cantitatea, avem următoarele categorii de ordine:
- ordin a cărui execuţie este acceptată numai integral de către client. Toate ordinele de tranzacţionare trebuie executate integral, în absenţa unei instrucţiuni contrare date de către client;
- ordin a cărui execuţie este acceptată chiar şi parţial de client, admite o tranzacţie imediată, parţială, dacă nu se poate efectua în totalitate
Dat fiind caracterul foarte divers al operaţiunilor, este evident că ordinele de tranzacţionare au numeroase variante sau maniere de execuţie exprimate astfel:
- totul sau nimic - all or none - cere tranzacţionarea unui pachet de titluri financiare în totalitate sau de loc;
- dintr-o dată sau de loc - fill or kill - necesită executarea imediată într-o singură etapă a tranzacţiei, la preţul stabilit, în caz contrar ordinul se anulează;
- imediat sau anulează - immediate or cancel - cere brokerului să execute tranzacţia imediat, total sau parţial, partea rămasă neexecutată a ordinului se anulează;
- ordinul la deschidere - at the opening - cere brokerului efectuarea tranzacţiei la preţul aplicabil deschiderii bursei. Se anulează automat dacă nu se execută la momentul indicat;
- ordinul la închidere - at the close - cere brokerului efectuarea unei tranzacţii în ultimele 30 de secunde ale şedinţei de tranzacţionare. De obicei nu este garantată executarea unui astfel de ordin de tranzacţionare.
C. Având drept criteriu de clasificare preţul de tranzacţie, avem două mari categorii de ordine:
- ordine la preţul pieţei;
- ordine la un preţ prestabilit.

Ordinul la piaţă: Acesta este cel mai folosit tip de ordin. Dacă se dă un ordin la piaţă trebuie doar stabilit numărul de contracte care se vând sau se cumpără şi luna în care contractul expiră. Nu este nevoie să se specifice preţul deoarece obiectivul principal este să se execute ordinul cât mai curând la cel mai bun preţ posibil
Ordinul limită. Specifică preţul limită la care ordinul trebuie să se execute. Ordinul trebuie executat la preţul specificat sau la unul mai bun. Avantajul unui asemenea ordin este că se cunoaşte cel mai nefavorabil preţ la care se poate executa ordinul (preţul limită), dezavantajul fiind nesiguranţa dacă ordinul va fi executat.
Ordinul stop. El nu poate fi executat până când piaţa nu atinge preţul specificat, moment din care devine ordin la piaţă. Scopul lui este acela de a limita pierderea la posibilităţile de acoperire ale operatorului. Se mai foloseşte şi pentru conservarea profitului potenţial. În această situaţie, clientul lansează un ordin stop de vânzare peste preţul la care a fost executată cumpărarea sau un ordin stop de cumpărare sub preţul la care a fost executată vânzarea.
Ordinul stop-limită. Este acel ordin de tranzacţionare stop care, la declanşare devine ordin limită, în loc de ordin la piaţă. Declanşându-se la valoarea stop, acesta se va executa numai dacă va îndeplini condiţiile impuse de ordinul limită.

Ordinele completate de clienţi cu toate datele pot fi executate numai după ce aceştia şi-au onorat obligaţiile faţă de agenţia de brokeraj.
Fiecare agenţie de brokeraj are dreptul de a stabili care ordine sunt acceptate
Este foarte important ca agenţia de brokeraj şi brokerul ei din ring să înţeleagă corect tipul ordinului primit deoarece greşelile pot fi uneori extrem de costisitoare.






Capitolul III.
INDICII BURSIERI.
FUTURES CU INSTRUMENTE SINTETICE


3.1. CARACTERISTICILE INDICILOR BURSIERI


Crearea contractelor futures pe instrumente sintetice se încadrează în tendinţa de intensă inovaţie financiară care a caracterizat dezvoltarea pieţelor bursiere în ultimele două decenii.
Indicii bursieri exprimă evoluţia cursurilor valorilor mobiliare pe o anumită piaţă. Indicele bursier este cel mai sintetic indice al unei economii şi presupune raportul între cerere şi ofertă la un moment dat pe piaţa respectivă. Din acest punct de vedere, indicele caracterizează starea economică în general, dacă structura indicelui e reprezentativă pentru ansamblul ramurilor şi sectoarelor de activitate


3.1.1. Scurt istoric

În februarie 1982, la Kansas City Board of Trade (Bursa de Mărfuri din Kansas City), a fost introdus primul contract futures pe indici bursieri - Value Line Composite Average.
În acelaşi an 1982, au fost lansate alte două contracte: NYSE Composite Index, la New York Futures Exchange - NYFE (filială a NYSE) şi Standard&Poor's 500 Index, la Chicago Mercantile Exchange (CME), pentru ca în 1984 Chicago Board of Trade (CBOT) să introducă Major Market Index.

În practica bursieră există două categorii de indici:
- indici din prima generaţie, ca Dow Jones, Financial Times, Nikkei.
Principala caracteristică se referă la faptul că în componenţa acestor indici se include valori mobiliare numai din ramuri industriale sau, chiar dacă titlurile componente prezintă o diversificare pe ramuri, alcătuirea indicelui e simplă, fără ponderea titlurilor în funcţie de capitalizarea bursieră, ceea ce face ca nivelul de reprezentativitate al indicelui să fie restrâns;
- indici din a doua generaţie (compoziţi), cum sunt NISE, Composite Index, Financial Times, 100 TOPIX.
Caracteristică pentru generaţia a doua este diversificarea largă a valorilor mobiliare ce intră în compoziţia indicelui, precum şi alcătuirea acestuia cu respectarea anumitor criterii ca:
a) selectarea eşantionului de firme incluse în structura indicelui - din acest punct de vedere se aleg valori mobiliare emise de societăţi din toate ramurile de activitate, inclusiv sectoare bancare, de asigurări şi servicii necomerciale de toate tipurile;
b) dispersia valorilor mobiliare incluse în structura indicelui - ceea ce înseamnă că difuzia acestora în rândul investitorilor să fie foarte mare, astfel încât nimeni să nu deţină controlul total asupra uneia din valorile mobiliare incluse;
c) gradul de capitalizare bursieră - adică în structura indicelui vor fi cuprinse valori mobiliare ce asigură un grad ridicat de capitalizare bursieră, atât din punct de vedere al valorilor tranzacţionate cât şi prin prisma nivelului dividendelor pe acţiune repartizate de emitent;
d) gradul de lichiditate al titlurilor incluse în structura indicelui - se aleg cele mai lichide valori mobiliare, cele pentru care interesul investitorilor e mare şi constant;
e) reprezentativitatea (ponderea) valorilor mobiliare în structura indicelui poate fi:
- pondere egală pentru toate valorile mobiliare luate în considerare;
- pondere cu capitalizare bursieră, caz în care se atribuie o importanţă mai mare acelor valori mobiliare pentru care dividendul pe acţiune e mai ridicat;
- ponderea atribuită numai prin prisma evoluţiei preţurilor valorilor mobiliare, ceea ce înseamnă că se acordă o importanţă mai mare titlurilor care au un curs în creştere pe un interval de timp suficient de mare considerat astfel încât să fie reprezentativ din punct de vedere al cererii pentru titlurile respective.
f) alegerea datei de referinţă pentru care nivelul indicelui se egalează cu 100, 1.000, 10.000 sau mai multe puncte ale indicelui. Prin urmare, nivelul iniţial al indicelui corespunde unui anumit moment, după care orice fluctuaţie a indicelui pune în evidenţă o creştere sau o scădere faţă de nivelul de bază.
Orice indice bursier se măsoară, aşadar, în număr de puncte de indice, iar în alcătuirea lui se ţine seama de eventualele modificări care intervin la nivelul societăţilor emitente ale titlurilor incluse în indice precum şi de condiţiile nou apărute pe piaţa respectivă, condiţii care ar putea impune modificarea indicelui.
Pe orice piaţă, organismele reprezentative ale bursei îşi asumă dreptul de calcul, cu condiţia ca orice modificare să fie justificată şi comunicată în piaţă anterior producerii ei.


3.1.2. Indicii bursieri pe diferite pieţe

A. Indici bursieri pe piaţa americană
a) Indicele Dow-Jones (Dow-Jones 30 - Share Industrial Average) - cuprinde 30 de acţiuni reprezentative din ramura industriei americane. Acest indic e cel mai frecvent folosit de presă pentru a caracteriza standardul economiei americane la un moment dat. Pentru analişti financiari însă, importanţa indicelui nu e aceeaşi deoarece o analiză pe baza lui e restrânsă la ramura industriei;
b) Cel mai folosit indice ce caracterizează ansamblul pieţei americane e indicele Corporaţiei Standard and Poor, numit Standard and Poor 500. În alcătuirea lui intră 500 de societăţi reprezentative pentru toate ramurile, sectoarele şi domeniile de activitate. Acest indice este recalculat în fiecare minut al zilei de tranzacţionare, motiv pentru care e considerat indice în timp real. Acţiunile din structura indicelui sunt selectate cu scopul de a reprezenta gruparea pe ramuri industriale la Bursa de Valori din New York. Valoarea totală de piaţă a acţiunilor ce compun indicele reprezintă 80% din valoarea acţiunilor tranzacţionate în New York Stock Exchange. Acest indice reprezintă suportul contractelor futures tranzacţionate la CME şi al opţiunilor tranzacţionate la NYSE;
c) Indicele Frank Russel e calculat pe baza cursului celor mai importante 3000 de acţiuni cotate în Statele Unite (din punct de vedere al capitalizării bursiere) şi reprezintă aproximativ 98% din piaţa valorilor mobiliare din SUA. Aceste indice are două forme: Russel 1000 şi Russel 2000. Aceşti indici sunt cotaţi la fiecare 15 secunde.

B. Indici bursieri pe piaţa britanică
a) Indicele Financial Times 30 (FT-30), fiind cunoscut sub denumirea de FT Ordinary Share Index, este cel mai vechi indice din Marea Britanie. El se bazează pe cursul a 30 de acţiuni tranzacţionate intens fiind recalculat ori de câte ori se produc modificări ale cursurilor acţiunilor care intră în componenţa indicelui;
b) Indicele Financial Times Stock Exchange 100 (FT-SE 100) a fost introdus pentru a satisface nevoia unui indice al acţiunilor calculat în timp real (în fiecare moment al zilei). Intenţia iniţială la data de referinţă a acestui indice (31 decembrie 1983) a fost de a evidenţia importanţa primelor 100 de companii cotate la bursa londoneză. În prezent, se consideră că el caracterizează ansamblul pieţei britanice. Acest indice constituie suportul pentru contractele futures, dar mai ales pentru opţiunile tranzacţionate la Bursa de Valori Mobiliare Derivate din Londra.

C. Indici bursieri pe piaţa japoneză
a) Indicele Nikkei (Nikkei Stock Average), numit şi Nikkei Dow, este compus din 225 de acţiuni din prima secţiune a bursei din Tokyo, fiind calculat ca o medie aritmetică ponderată. Indicele se modifică în mod egal pentru aceeaşi variaţie a cursului acţiunilor, indiferent de capitalizarea bursieră;
b) Indicele TOPIX este indicele primei secţiuni al bursei din Tokyo şi cuprinde în componenţa sa toate (aproximativ 1200) acţiunile companiilor cotate la prima secţiune a bursei. Este indicele cu cea mai largă bază de calcul, fiind structurat astfel încât să dea cea mai bună imagine a pieţei japoneze. Indicele TOPIX este calculat la fiecare 60 de secunde.

D. Indici bursieri pe pieţele internaţionale
Indicii internaţionali oferă o bază de analiză a pieţei bursiere mondiale.
Există trei indici şi anume:„MSCI World Index" (Morgan Stanley Capital International), „FT Actuariers World Index" şi „Solomon-Russel Global Equity Index".

3.1.3. Indicii bursieri pe piaţa românească


3.1.3.1. Familia indicilor VAB ( Vanguard Bucureşti)

Familia indicilor VAB a fost lansată în aprilie 1996 cu ocazia „Forumului Crans Montana" de la Bucureşti:
- VAB este indicele general al pieţei de capital şi cuprinde toate acţiunile tranzacţionate pe această piaţă.
- VAB.RA este indicele tuturor acţiunilor tranzacţionate pe RASDAQ.
- VAB.BX urmăreşte capitalizarea tuturor acţiunilor cotate la bursa de valori Bucureşti.
Indicii VAB se calculează în funcţie de evoluţia zilnică a capitalizării totale a fiecărei pieţe urmărite.
La solicitarea investitorilor instituţionali, indicii au fost ajustaţi la cursul leu/$ apărând trei noi indici: $VAB, $VAB.RA, $VAB.BX.
De asemenea, tot ca o necesitate au apărut şi indicii pe sectoare industriale, instrumente esenţiale în evaluarea performanţelor oricărui portofoliu de investiţii, precum şi constituenţii acestora, calculaţi tot pe baza capitalizării tuturor societăţilor tranzacţionate atât pe RASDAQ cât şi la BVB, din fiecare sector.


3.1.3.2. Indicele BMS1

Este indicele propriu al Bursei Monetar Financiare şi de Mărfuri Sibiu şi a fost primul indice bursier românesc care s-a constituit ca suport pentru utilizarea contractelor futures pe indici.
În urma unei activităţi laborioase, în data de 11 iulie 1997, la BMFMS a fost implementat primul contract futures din România şi anume contractul futures pe indicele BMS1.
Indicele este de tipul celor neponderaţi, ce include numai preţul de piaţă al acţiunilor cotate la categoria I a Bursei de Valori Bucureşti şi valoarea nominală a acestora.

Formula de calcul pentru determinarea indicelui este următoarea:

_ EMBED Equation.3 ___

unde:
Valoare Piaţă Xn - reprezintă preţul de tranzacţionare curent al acţiunii Xn cotată la categoria I a BVB;
Valoare Nominală Xn - reprezintă valoarea nominală a acţiunii Xn cotată la categoria I a BVB;
n - numărul curent al acţiunii X ce intră în calculul indicelui BMS1;
N - numărul total de acţiuni cotate la categoria I a BVB ce intră în calculul indicelui BMS1.
În activitatea curentă a Bursei de Valori Bucureşti se pot ivi situaţii particulare, situaţii care pot influenţa valoarea indicelui BMS1.
1. Una din situaţii este aceea a opririi de la tranzacţionare a unei acţiuni care intră în componenţa indicelui. În acest caz nu putem avea preţul de piaţă al acelei acţiuni şi nu putem spune că în calculul indicelui avem preţul actualizat. Soluţia adoptată pentru acest caz particular este calcularea indicelui cu ultimul preţ mediu tranzacţionat al acelei opţiuni. Pentru a nu scoate din indice o acţiune şi să fie perturbată valoarea acestuia, este adoptată decizia de mai sus. Dacă la începutul tranzacţionării contractului futures indicele BMS1 avea o anumită structură şi componenţă, aceasta se va menţine până la scadenţa contractului, chiar dacă unele acţiuni din componenţa indicelui nu se mai tranzacţionează.
2. Altă situaţie este aceea a intrării unei noi societăţi ale cărei acţiuni sunt tranzacţionate la categoria I a BVB. În această situaţie, acţiunea nou cotată nu intră în calculul indicelui atâta timp cât contractele futures începute mai devreme nu au ajuns la scadenţă. La începutul tranzacţionării unui nou contract futures pe indicele BMS1 cu altă scadenţă, indicele va include în componenţă toate acţiunile cotate la acea dată la categoria I a BVB, deci acţiunea intră în indice numai atunci. În perspectivă, vom adăuga la preţ un factor de corecţie sau de influenţă, care se adaugă numai dacă este cazul, valoarea lui fiind făcută publică cu cel puţin 5 zile înaintea începerii tranzacţionării unui nou contract futures.
Contractul futures pe indicele BMS1 a fost tranzacţionat la BMFMS până la 31 august 1998, iar din data de 1 septembrie 1998 a început tranzacţionarea contractelor futures pe indicele BET(ROL).


3.1.3.3. Sistemul de indici RASDAQ

Piaţa Naţională de Valori Mobiliare RASDAQ a lansat în august 1998 propriul sistem de indici cu caracteristică bursieră. În acest sens, Raportul de tranzacţionare din 3 august 1998 a cuprins prima calculaţie a variaţiei indicelui RASDAQ Compozit (data de referinţă în care indicele a luat valoarea start de 1000 de puncte fiind 31 iulie 1998).
Sistemul de indici are următoarele componente:
1) Indicele RASDAQ Compozit, incluzând în calculaţie toate societăţile listate pe piaţa RASDAQ;
2) Indicele RASDAQ 50 ce reflectă activitatea societăţilor cu o pondere majoră în trendul pieţei;
3) Un subsistem de indici ce delimitează evoluţiile societăţilor grupate prin prisma apartenenţei la un anumit sector de activitate economică principală;
4) Un subsistem de indici ce grupează societăţile listate din punct de vedere al capitalului social;
5) Un subsistem de indici ce grupează societăţile listate din punct de vedere al localizării geografice.
Sistemul urmăreşte sintetizarea în informaţie utilă a următoarelor elemente:
- tendinţa globală a preţurilor acţiunilor emise de societăţile listate pe piaţa RASDAQ;
- trendul grupului de societăţi care, prin activitatea bursieră pe care o generează şi prin caracteristicile economico-financiare, se situează pe primul plan al pieţei RASDAQ;
- evoluţiile sectoriale ale acţiunilor societăţilor listate.



3.1.4. Indicii BET

Numele oficial al indicelui este Indicele Bursei de Valori Bucureşti (Bucharest Exchange Trading). Numele abreviat este BET, Agenţia de presă Reuters îl publică sub denumirea de BETI.
Indicele BET(ROL) este un indice ponderat cu capitalizarea bursieră şi este creat pentru a reflecta tendinţa de ansamblu a preţurilor celor mai lichide 10 acţiuni tranzacţionate la prima categorie a BVB.
Indicele BET(ROL) este cel mai cunoscut indice al pieţei româneşti de capital, fiind calculat pentru prima dată la 22 septembrie 1997 pentru, a ajuta investitorii să identifice mişcările pieţei de acţiuni. Data de referinţă a indicelui a fost 19 septembrie 1997 când nivelul indicelui a devenit 1000 de puncte.
El a fost creat pentru a reflecta tendinţa de ansamblu a preţurilor celor mai lichide 10 acţiuni tranzacţionate la prima categorie a cotei BVB.
Alegerea celor 10 acţiuni care compun indicele s-a făcut ţinându-se seama de transparenţa informaţiilor referitoare la societăţile pe care le desemnează, de performanţele lor financiare şi de alte criterii considerate a fi relevante. În plus aceste societăţi sunt supuse unui control riguros şi unor evaluări periodice din partea autorităţilor pieţei de capital. Cele 10 acţiuni alese sunt:
1. ALR (Alro Slatina - aluminiu)
2. ARC (Arctic Găieşti - maşini şi aparate electrocasnice);
3. ATB (Antibiotice Iaşi - produse farmaceutice de baza);
4. AZO (Azomureş Târgu-Mureş - îngrăşăminte şi produse azotoase);
5. CMP (Compa Sibiu - piese şi accesorii pentru autovehicule şi motoare);
6. DAC (Automobile Dacia Piteşti - autoturisme);
7. OLT (Oltchim Râmnicu-Vâlcea - produse chimice anorganice de bază);
8. PLC (Policolor Bucureşti - vopsele şi lacuri);
9. SNC (Şantierul Naval Constanţa - construcţii navale);
10. TER (Terapia Cluj Napoca - preparate farmaceutice).

Prin construcţie (metodologie de calcul, reguli de selecţionare a acţiunilor şi de actualizare), el se constituie ca suport pentru tranzacţiile derivate pe indici. Aceste tranzacţii sunt opţiuni şi futures, precum şi combinaţii ale acestora.
Baza legală a acestora este Ordonanţa nr. 69 din 28 august 1997 privind bursele de mărfuri.
Tranzacţionarea instrumentelor derivate pe indici are ca scop acoperirea riscului investitorilor în deţinerea acţiunilor ce compun portofoliul indicelui, prin angajarea de tranzacţii pe instrumente derivate în sens invers celor pe valorile mobiliare respective.
Indicele BET permite managerilor de portofoliu calcularea coeficientului de volatilitate beta, având astfel la dispoziţie o măsură mai precisă a volatilităţii acţiunilor cotate.
Indicele BET este exprimat şi în USD prin convertirea preţurilor în lei la cursul BNR din ziua respectivă, servind astfel şi investitorilor străini care doresc o astfel de exprimare a indicelui.

Metodologia de calcul
Indicele BET este calculat ca o medie ponderată cu capitalizare a preţurilor celor mai lichide acţiuni cotate la BVB. Valoarea preţurilor din fiecare zi este raportată la preţurile corespunzătoare din data de referinţă (momentul t=0).
_ EMBED Equation.3 ___
unde:
10 este numărul de acţiuni din portofoliul indicelui;
pi0 este preţul mediu ponderat al acţiunii i la momentul de referinţă t=0 (adică
19 septembrie 1997);
pit este preţul mediu ponderat al acţiunii i la momentul curent;
qi0 este numărul total de acţiuni emise din acţiunea i la momentul t=0.

Pentru a compensa orice efect artificial asupra preţului de tranzacţionare datorat măsurilor de divizări sau consolidări de acţiuni, fuzionări ale firmelor sau orice modificări ale capitalului social al unei acţiuni aflate în portofoliul indicelui, valoarea indicelui este ajustată (indicele este racordat) cu un factor de corecţie f, în ziua în care are loc schimbarea care afectează preţul.

Astfel, se realizează şi comparabilitatea valorilor indicelui.
BETt=1000*f*_ EMBED Equation.3 ___
În cazul în care există acţiuni care nu mai corespund regulilor de includere în portofoliul indicelui şi alte acţiuni care sunt tranzacţionate corespund acestor reguli, se procedează la o actualizare a portofoliului indicelui. Şi în acest caz factorul de corecţie este recalculat, pentru a compensa această modificare. Astfel se asigură cerinţa ca indicele să reflecte zilnic schimbările preţurilor acţiunilor faţă de preţurile aceloraşi acţiuni la un moment de referinţă.
Toate modificările portofoliului indicelui se fac periodic şi se decid de către Comitetul Indicelui al BVB care analizează şi decide trimestrial actualizarea acestuia conform celor prezentate anterior.

Regulile selecţiei valorilor mobiliare în portofoliul indicelui
Regulile selecţiei celor 10 acţiuni care formează portofoliul indicelui sunt următoarele:
- acţiunile trebuie să fie cotate la categoria I a Bursei de Valori Bucureşti;
- acţiunile trebuie să aibă cea mai mare capitalizare bursieră. De asemenea, se urmăreşte ca suma capitalizărilor firmelor ale căror acţiuni sunt incluse în portofoliul indicelui să depăşească 60% din capitalizarea bursieră totală;
- acţiunile trebuie astfel alese încât să se asigure diversificarea portofoliului indicelui;
- acţiunile trebuie să fie cele mai lichide, această caracteristică fiind aproximată prin totalul valorii tranzacţiilor pe acţiunea respectivă. Se urmăreşte ca suma valorii totale a tranzacţiilor acţiunilor din portofoliul indicelui să fie de cel puţin 70% din valoarea totală tranzacţionată.

Ponderile acţiunilor care intră în componenţa coşului indicelui BET sunt prezentate în anexe .



3.1.5. Fundamentele utilizării contractelor futures pe indici bursieri


Contractele futures pe indici bursieri sunt utilizate într-o mulţime de scopuri. Folosirea acestor contracte în operaţii de hedging şi investiţii poate fi considerată, în contextul strategiilor de administrare a unui portofoliu de acţiuni, o ştiinţă aplicată a pieţei bursiere.
În general, există două tipuri de risc al preţului pe piaţa de acţiuni.
Primul dintre ele se referă la schimbările de preţ la nivelul general al pieţei, preţ măsurat adesea cu ajutorul indicelui compozit al pieţei respective, ca de exemplu S&P 500 Stock Index, NYSE Composite Index al Bursei de Valori din New-York sau indicele BET compozit al Bursei de Valori Bucureşti.
A doua categorie de riscuri se referă la schimbările de preţ ale acţiunilor luate individual, raportate la nivelul preţului general al pieţei. Primul tip mai este denumit risc de piaţă sau risc sistematic (sistematic risk), iar al doilea se mai numeşte risc specific sau nesistematic (nonsystematic risk).
Aceste riscuri sunt prezentate şi în figura ce urmează:

____Riscul pieţei de valori mobiliare
______
Respectând riscul pieţei, preţul unora dintre acţiunile cotate la o bursă de valori înregistrează o volatilitate egală cu volatilitatea generală a pieţei, în timp ce preţul altor acţiuni cotate la aceeaşi bursă prezintă o volatilitate mai mică sau mai mare decât cea generală.
O mărime statistică utilizată în analiza pieţei de acţiuni, numită „coeficient beta", este folosită pentru a măsura volatilitatea preţului unei acţiuni, raportată la volatilitatea generală a preţurilor de piaţă (volatilitatea veniturilor din acţiuni, care include şi dividendele este utilizată mai des decât volatilitatea obişnuită a preţurilor). Acţiunile cu o volatilitate mare mai sunt denumite „acţiuni cu un coeficient beta înalt" (high-beta stocks), iar cele cu volatilitate mică -„acţiuni cu un coeficient beta scăzut" (low-beta stocks).
De exemplu, dacă preţul unei acţiuni se modifică cu 1,5%, iar nivelul general al preţului pieţei se mişcă în aceeaşi direcţie cu 1%, atunci se poate spune despre acţiunea respectivă că are un coeficient beta de 1,5 (sau, pe scurt, are un beta de 1,5). Preţul unei acţiuni cu un beta scăzut poate, de exemplu, să se modifice cu 0,5%, în timp ce nivelul general al preţului pieţei (dat de obicei ce indicele compozit al bursei respective) se mişcă în aceeaşi direcţie cu 1%. În acest caz acţiunea are un beta de 0,5.
Dacă se calculează o volatilitate medie a unei acţiuni raportată la volatilitatea generală a pieţei, atunci se observă că preţul unei acţiuni urmează trendul pieţei şi prezintă o volatilitate apropiată de cea medie (evoluţia lor este bine corelată cu evoluţia pieţei, sau, cu alte cuvinte, sunt „sunt bine corelate cu piaţa"), în timp ce preţul altor acţiuni deviază frecvent de la trendul general al pieţei (acţiuni „slab corelate cu piaţă"). Acţiunile din categoria descrisă mai sus şi care urmează îndeaproape trendul pieţei au un grad de risc specific scăzut, iar al doilea tip de acţiuni, care se abat frecvent de la trendul general, prezintă un grad de risc specificat ridicat.
În concluzie, în studierea comportamentului unei acţiuni relativ la evoluţia generală a pieţei, trebuie analizate două elemente:
- volatilitatea medie a unei acţiuni raportată la volatilitatea generală a pieţei (adică valoarea lui beta);
- valoarea corelaţiei (cât de fidel urmează preţul unei acţiuni trendul general al pieţei).
În general, deţinătorii de acţiuni pot face ca portofoliul lor să aibă un comportament mult mai asemănător cu cel al pieţei, în sensul de a fi mult mai bine corelat cu aceasta (de a avea aproximativ aceeaşi volatilitate). Acest lucru poate fi realizat prin diversificarea portofoliului (includerea în portofoliul respectiv a acţiunilor cât mai multor societăţi).
Evident , dacă un portofoliu ar fi format din acţiuni ale tuturor societăţilor cotate la bursă, atunci comportamentul portofoliului s-ar suprapune peste cel al indicelui compozit al bursei respective. Un grad înalt de corelaţie cu indicele compozit poate fi realizat şi cu ajutorul unui portofoliu în care numărul de acţiuni care îl compun este mai mic decât numărul de acţiuni ce compun indicele.
De exemplu, dacă preţul unei acţiuni creşte cu 1,5%, iar preţul unei alte acţiuni creşte cu 0,5%, în condiţiile în care valoarea indicelui creşte cu 1%, atunci valoarea unui portofoliu compus din cele două acţiuni va înregistra o creştere medie cu 1%. În concluzie, printr-o diversificare corespunzătoare a tipurilor de acţiuni, un manager de portofoliu poate face ca portofoliul său să înregistreze o evoluţie asemănătoare cu cea a indicelui.
Managerii de portofolii, fie ele mari sau mici, gestionează riscul specific şi pe cel al pieţei în două moduri diferite. Întâi, ei reduc riscul specific prin diversificarea portofoliului (achiziţionarea de acţiuni ale unor societăţi). După această operaţiune, portofoliul său va prezenta doar risc de piaţă, care va avea o mărime egală cu cea a riscului general al pieţei. De asemenea, ei mai pot lupta împotriva riscului pieţei şi altfel.
În momentul în care se aşteptă ca piaţa să intre „sub semnul taurului"- ceea ce înseamnă că se aşteaptă o creştere a preţurilor-ei îşi vor ajusta portofoliul prin includerea în el a celor mai volatile acţiuni existente pe piaţă în acel moment, ceea ce va face ca valoarea portofoliului să crească mult mai puternic decât valoarea preţului general al pieţei, dată de nivelul indicelui compozit.
Pe de altă parte, când se aşteptă ca piaţa să intre „sub semnul ursului", adică se anticipează o scădere a preţurilor de piaţă, ei îşi vor ajusta portofoliul incluzând în el acţiunile cu valoarea cea mai scăzută şi, astfel, valoarea portofoliului va înregistra o scădere mai puţin accentuată decât cea a indicelui compozit. În cazuri limită, când se aşteaptă o scădere puternică a preţurilor, managerii de portofoliu procedează la lichidarea stocului de acţiuni şi se orientează către instrumente de investiţii mai puţin riscante cum ar fi cele ale pieţei monetare.
În concluzie, managerii de portofoliu apelează în general la două strategii.
Prima strategie numită şi „de selecţie a acţiunilor" (stock selection), care, după cum sugerează şi denumirea, constă în selectarea pentru cumpărare a acţiunilor care vor fi incluse în portofoliu dintre cele cu performanţe peste medie ale pieţei şi selectarea pentru vânzare a acţiunilor cu performanţe situate sub media pieţei.
Al doilea tip de strategie numit şi strategie de „sincronizare cu piaţa" (timing market), ceea ce s-ar traduce prin cumpărarea de acţiuni cu o volatilitate ridicată atunci când se anticipează pentru viitor o tendinţă bull a pieţei sau cumpărarea de acţiuni cu o volatilitate scăzută când se aşteaptă ca piaţa să capete o tendinţă bear.
Desigur, cele două strategii pot fi combinate într-una singură.
Este evident că pot să existe probleme de strategie în ambele cazuri prezentate mai sus (stock selection şi market timing) atunci când se operează doar pe piaţa de acţiuni.
De exemplu, dacă s-ar presupune situaţia în care un investitor doreşte să ia o decizie în ceea ce priveşte alegerea acţiunilor. El va proceda la cumpărarea de acţiuni ale unei anumite societăţi cotate la bursă, bazându-se pe faptul că preţul acţiunilor respective va creşte, deoarece a observat că performanţele lor se situează peste cele ale pieţei în general. Se presupune că el are dreptate şi, deci, că acţiunile în cauză au performanţe peste media pieţei. Dar, se admite că piaţa intră într-un declin puternic şi chiar şi cele mai performante acţiuni vor înregistra o scădere de preţ. Deşi investitorul are într-adevăr dreptate în ceea ce priveşte selecţia acţiunilor, el va pierde bani dacă piaţa se întoarce împotriva lui.
În al doilea rând, se presupune că investitorul doreşte să facă o investiţie în piaţa de acţiuni, el aşteptându-se la o creştere a preţurilor, astfel încât să obţină o sincronizare a acţiunilor sale cu tendinţa generală a pieţei. În consecinţă el cumpără câteva acţiuni. Se presupune din nou că anticipările sale au fost corecte şi că tendinţa generală a pieţei este „bullish", adică preţurile cresc. Se presupune însă că acţiunile cumpărate au performanţe sub media pieţei, iar preţul scade chiar dacă indicele compozit al pieţei înregistrează o creştere, aşa încât, în ciuda estimărilor sale corecte în legătură cu evoluţia generală a pieţei, el va pierde bani.
Există, deci, probleme în implementarea ambelor strategii (selectarea acţiunilor şi sincronizarea cu piaţa).
Prin utilizarea de contracte futures, problemele de aplicare combinată a celor două tipuri de strategii sunt reduse sau chiar eliminate.

Se consideră, pentru început, că se recurge la strategia de selecţie a acţiunilor şi că investitorul care doreşte să achiziţioneze acţiunile respective consideră că acestea vor avea performanţe peste media pieţei.
Pentru a avea certitudinea că această strategie va da rezultatele scontate, el poate să cumpere acţiuni de la bursa de valori şi să vândă contracte futures pe indicele bursei de valori respective la o bursă care tranzacţionează astfel de contracte. Apoi, chiar dacă estimările sale sunt corecte şi acţiunile sale vor avea performanţe peste media pieţei, el va câştiga bani chiar dacă piaţa de valori va fi în declin (indicele compozit al bursei de valori respective înregistrează o scădere). Acest lucru se întâmplă deoarece orice scădere a valorii indicelui va genera profituri pe piaţa futures (pe care s-au iniţiat poziţii short), fapt ce contracarează efectul declinului pieţei asupra acţiunilor din portofoliul deţinut, păstrând în acelaşi timp intact profitul generat de evoluţia preţului acţiunilor din portofoliu, despre care s-a afirmat că au performanţe peste media pieţei. În aceste circumstanţe, investitorul poate aplica strategia de selecţie a acţiunilor, fără a mai fi preocupat de riscul pieţei (sau systematic risk).
Această strategie permite investitorilor să cumpere un număr mai mare de acţiuni când se aşteaptă ca piaţa să intre în declin.
Se consideră că trebuie luată o decizie în privinţa sincronizării acţiunilor din portofoliu cu tendinţa generală de evoluţie a pieţei.
Dacă un investitor crede că în viitorul apropiat piaţa se va înscrie pe un trend ascendent, însă nu este sigur în ceea ce priveşte comportamentul preţurilor acţiunilor din portofoliul său, atunci el poate să recurgă la cumpărarea de contracte futures pe indicele compozit al bursei de valori la care sunt cotate acţiunile sale. Acest lucru se poate realiza în cadrul unei burse care tranzacţionează contracte futures pe indicele respectiv şi astfel va profita de orice evoluţie în sus a valorii indicelui bursier (va realiza venituri pe piaţa futures) fără a fi afectat de evoluţia preţurilor acţiunilor din portofoliul său.
În mod similar, dacă investitorul crede că piaţa va intra în declin, el va putea vinde contracte futures pe indice.
Aceasta este o strategie obişnuită de utilizare a contractelor futures pe indici bursier de către speculatori.
Un portofoliu de acţiuni are un grad mult mai mare de corelaţie cu piaţa decât o singură acţiune (sau un pachet de acţiuni ale unei singure societăţi). Un portofoliu de acţiuni poate fi mult mai uşor protejat decât un singur tip de acţiuni, dar, bineînţeles, are mai puţine şanse de a avea performanţe peste media pieţei.

Valoarea cu care o acţiune este, din punct de vedere al performanţelor sale peste media pieţei (outperform the market) sau sub această medie (underperform the market) după o ajustare a volatilităţii sale la piaţă (beta), este denumită mărimea „alfa" a acţiunii (sau simplu, alfa).
Un portofoliu de acţiuni de volum mare şi diversificat poate fi protejat în mod corespunzător cu un număr mare de contracte futures pe indicele bursei respective.
Din cauza corelaţiei mari dintre indicii bursieri şi portofoliile mari de acţiuni, managerii de portofoliu utilizează contractele futures pe indici. Costul redus şi lichiditatea mare a pieţelor futures sunt doar două dintre motivele pentru care este recomandabilă utilizarea contractelor futures pe indici bursieri ca strategie de alocare a resurselor.
Tehnicile descrise mai sus au fost şi sunt folosite de către managerii de portofoliu, traderi, societăţi emitente de acţiuni şi alţi participanţi la piaţa de acţiuni.


3.1.5.1. Determinarea preţului unui contract futures pe indici

Două aspecte trebuie luate în considerare în determinarea unui contract futures pe indici: nivelul indicelui şi preţul futures dat de valoarea indicelui respectiv.
Basis-ul dintre valoarea indicelui şi nivelul preţului futures poate fi definit ca diferenţa dintre preţul futures şi valoarea indicelui.
Nivelul unei pieţe de acţiuni este exprimat cu ajutorul indicilor bursieri. Există două căi diferite de a estima comportamentul unei pieţe: analiza fundamentală şi analiza tehnică.
Aceasta din urmă include la rândul ei, două componente diferite. Prima componentă cuprinde studiul graficelor şi câţiva algoritmi, în timp ce a doua componentă utilizează indicatori de piaţă cum ar fi dobânda, raportul creştere-descreştere, volumul tranzacţiilor, etc.
În continuare sunt prezentate câteva elemente esenţiale utilizate în cadrul analizei fundamentale pentru analiza pieţei.
Profitul societăţilor.
Faptul că o societate înregistrează profituri mari şi acordă dividende importante va conduce la creşterea preţului acţiunilor sale pe piaţă.
Rata dobânzii.
O rată a dobânzii ridicată generează profituri şi dividende de care nu se poate face abstracţie în determinarea preţului unei acţiuni, de obicei creşterea ratei dobânzii conduce la scăderea preţului acţiunilor.
Profiturile mari ale societăţilor care duc la creşterea preţurilor acţiunilor şi rata ridicată a dobânzii care conduce la scăderea preţurilor acţiunilor adesea pot acţiona în acelaşi timp .Fiecare factor are perioada lui de dominaţie care se poate întinde de la câteva zile la câţiva ani. A determina care este factorul dominant face parte din arta de previzionare a nivelului pieţei în viitor.
Situaţia generală a economiei.
O economie puternică determină de obicei realizarea de către societăţi a unor profituri mari şi, ca urmare, preţurile acţiunilor vor avea un nivel ridicat. Dar este la fel de adevărat că o asemenea economie va genera şi rate ale dobânzilor mari, ceea ce va avea ca rezultat scăderea preţurilor acţiunilor.
Un alt mod de a estima nivelul unei pieţe de acţiuni sau preţul unei acţiuni este calcularea raportului preţ - profit. Preţul unei acţiuni poate fi exprimat prin înmulţirea raportului dintre preţ şi profit cu profitul. Factorii care determină creşterea profiturilor, de exemplu condiţiile economice favorabile, fac ca raportul dintre preţ şi profit să descrească pentru că nişte condiţii economice favorabile duc la o creştere a ratei dobânzilor.
Perspectivele de evoluţie în viitor
Perspectivele, care influenţează şi ele piaţa acţiunilor, stabilesc care este componenta dominantă în influenţarea preţului acţiunilor - profitul sau raportul dintre preţ şi profit. De cele mai multe ori, punerea pe seama perspectivelor a modificărilor preţurilor acţiunilor este o consecinţă a ignorării totale a cauzelor modificărilor respective.
În general, preţul contractelor futures urmăreşte îndeaproape preţul indicelui.
Cele două diferenţe au un efect asupra preţului futures. Pentru a face din contractul futures un adevărat substituent al indicelui, trebuie plătit atât costul de finanţare al acţiunilor, cât şi dividendele plătite până la scadenţa contractului pentru acţiunile ce compun indicele. Această ajustare se numeşte cost de menţinere, iar preţul indicelui împreună cu costul de menţinere determină valoarea teoretică a contractului futures.
Procesul prin care valoarea teoretică a contractului futures este menţinută la nivelul preţului cash al indicelui se numeşte arbitraj. Arbitrajul se referă la cumpărarea sau vânzarea de contracte futures simultan cu vânzarea sau cumpărarea de acţiuni din structura indicelui. Un aspect important legat de piaţa futures pe indici bursieri se referă la faptul că odată cu creşterea numărului investitorilor individuali pe piaţa de acţiuni, multe din tehnicile de tranzacţionare aflate la dispoziţia traderilor profesionişti şi a managerilor de portofoliu sunt aplicabile şi pentru micii speculatori. Acest lucru nu mai e valabil pentru pieţele futures în care speculatorii nu sunt implicaţi şi pe piaţa produsului suport a contractului futures.


3.1.5.2. Utilizarea contractelor futures pe indici bursieri
în scopuri speculative

Pieţele futures pe indici bursieri pot fi folosite atât de către speculatori, cât şi de către hedgeri. Speculatorii acceptă să intre pe aceste pieţe din două motive: marjele iniţiale sunt mici şi comisioanele de tranzacţionare reduse în comparaţie cu cele de pe piaţa de acţiuni. Costurile de tranzacţionare reduse permit speculatorilor să fie mult mai dinamici pe piaţă. De asemenea, pe piaţa futures este la fel de uşor să se iniţieze poziţii short (de vânzare) când se anticipează o scădere a preţurilor, sau poziţii long (de cumpărare) atunci când se aşteaptă ca preţurile să urce în timp ce, pe piaţa de acţiuni este mai dificilă iniţierea prin poziţii short. Din aceste motive speculatorii se folosesc de pieţele futures pentru a iniţia poziţii pe termen lung.
Independent de abilitatea de a prevedea mersul pieţei, diferenţa dintre modificările valorilor a diferiţi indici bursieri poate fi folosită ca basis în scopuri speculative în cazul în care indicii respectivi au corespondenţi pe piaţa futures. De asemenea, diferenţele de variaţie a valorii indicilor pot face subiectul unui spread între contracte futures pe indicii respectivi.
Metodele de analiză tehnică şi fundamentală folosite pentru previzionarea evoluţiei unei acţiuni sau a pieţei de acţiuni în general, au fost adaptate şi pentru piaţa futures pe indici bursieri. Unii specialişti sunt de părere că din momentul apariţiei contractelor futures pe indici bursieri s-a dezvoltat şi utili???????????????????????????????????????????





????????????????????????????????????????


?????????????????????????????????????????????????????

?????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????specialiştii BMFMS au pregătit înainte de lansarea în iulie 1997, a primelor contracte futures din România, regulamente, proceduri, tehnici, formulare, mecanisme de compensare, componente necesare desfăşurării unei activităţi bursiere în condiţii de deplină siguranţă pentru investitori.
Tipul contractelor tranzacţionate la BMFMS s-a diversificat continuu, încercându-se permanent să se răspundă tuturor necesităţilor participanţilor la tranzacţii.
Bursa Monetar - Financiară şi de Mărfuri Sibiu (BMFMS) şi Bursa de Valori Bucureşti (BVB), două instituţii financiare reprezentative pentru piaţa de capital românească, şi-au unit forţele pentru a oferi cea mai semnificativă şi nouă posibilitate de investire şi anume tranzacţionarea contractelor futures şi a opţiunilor pe contracte futures bazate pe indicele BET(ROL). Contractele futures şi opţiunile pe contracte futures având ca suport acest indice permit investitorilor să execute la costuri reduse strategii de tranzacţionare bazate pe indicele BET(ROL).
Pentru toţi investitorii mari şi mici, aceasta înseamnă:
- să-şi protejeze portofoliul împotriva modificărilor neprielnice, adverse, de pe piaţa de acţiuni;
- să stabilească în prezent un nivel al preţului pentru portofoliul de acţiuni pe care intenţionează să-l achiziţioneze sau să-l vândă în viitor;
- să profite de performanţa indicelui considerat prin iniţierea unei poziţii;
- să-şi diversifice portofoliul;
- să participe pe întreaga piaţă a acţiunilor utilizând contracte futures şi opţiuni pe contracte futures având ca suport indicele BET(ROL), ca alternativă necostisitoare la deţinerea de acţiuni.
Un contract futures presupune asumarea unei obligaţii legale pe o piaţă futures de a cumpăra (poziţie long) sau vinde (poziţie short) un activ financiar, în acest caz indicele BET(ROL), la o dată prestabilită numită scadenţă.
În cazul contractelor futures pe indice valoarea unui contract este egală cu preţul curent al indicelui înmulţit cu multiplicatorul său.
De exemplu, dacă indicele se tranzacţionează la 340 puncte la BVB, deţinerea unui contract futures la BMFMS echivalează cu o investiţie de 3.400.000 lei (considerând un multiplicator de 10.000 lei) în acţiunile din compoziţia indicelui. Când se tranzacţionează un astfel de contract futures, vânzătorul (numit şi short) este de acord să vândă 10.000 lei * preţul indicelui iar cumpărătorul (long) este de acord să cumpere 10.000 lei * preţul indicelui la scadenţa contractului. Toate caracteristicile contractului futures sunt standardizate cu excepţia preţului, care este negociat prin licitaţie prin strigare în cadrul bursei.
La contractele futures pe indicele BET, standardizarea lunilor de expirare se bazează pe un ciclu de tranzacţionare trimestrial, cu scadenţe în martie, iunie, septembrie şi decembrie. Lichidarea are loc în ultima zi lucratoare a lunii de scadenţă a contractului.
Deţinerea unei poziţii deschise (fie short, fie long) cu scadenţa în orice lună de expirare, implică posibilitatea de a lichida sau de a compensa poziţia, în orice moment înainte de scadenţă, iniţiind o tranzacţie inversă (long sau short) cu un contract futures având aceeaşi scadenţă. Dacă la scadenţă mai sunt deţinute poziţii deschise acestea vor fi închise automat la 10.000 lei * valoarea indicelui BET(ROL) comunicat de BVB la închiderea sesiunii din ultima zi de valabilitate a contractului. Fluctuaţia minimă a preţului este la contractele futures pe indice de 0,1 puncte (sau 1.000 lei). În terminologia pieţei futures, aceasta se numeşte mărimea tick-ului contractului.


3.2.2. Preţul contractului futures pe indicele BET

Preţul contractului futures este apropiat de preţul indicelui, dar poate fi mai mare sau mai mic datorită efectelor economice ale factorilor care fac distincţia între o poziţie cash (deţinerea în prezent a acţiunilor din compoziţia indicelui) şi o poziţie futures. În primul rând, dacă s-au cumpărat în prezent acţiunile din compoziţia indicelui, trebuiesc plătite integral. Dacă însă, s-a adoptat o poziţie long pe contracte futures, suma de bani necesară ar fi limitată la o marjă care reprezintă o sumă de bani mult mai mică decât valoarea tranzacţiei.
În al doilea rând, deţinerea în prezent a acţiunilor de la baza indicelui presupune beneficierea de dividendele pe care acestea le plătesc. La contractele futures nu se plătesc dividende.
Pentru ca preţul futures să reflecte valoarea unei poziţii cash comparabile (deţinerea acţiunilor de la baza indicelui), diferenţele generate de costurile de finanţare şi dividende trebuie să se regăsească în preţul futures. Prin urmare, preţurile futures trebuie să se deosebească de preţul indicelui printr-o primă sau discount, în funcţie de efectul net al celor doi factori menţionaţi anterior.
Diferenţa dintre preţul cash şi cel futures se numeşte cost de menţinere. El este de regulă, cel mai mare pentru contractele cu scadenţele cele mai îndepărtate şi se diminuează pe durata de viaţă a contractului. La scadenţă, preţul indicelui şi preţul său futures converg.
Avem următoarea formulă de calcul:
Preţul futures al indicelui BET(ROL)=Preţul indicelui BET(ROL)_ EMBED Equation.3 ___
Unde: r = rata anuală a dobânzii pe piaţa monetară;
d = rata medie anuală a dividendului pentru acţiunile din structura indicelui BET(ROL);
T = numărul de zile până la scadenţă.
Considerând valorile: r=60%, d=20%, T=90 de zile şi preţul indicelui BET(ROL) de 350, vom obţine un preţ futures de
350_ EMBED Equation.3 ___=385.


3.2.3. Limita zilnică de oscilaţie a preţului

Pentru a menţine ordinea pe piaţă, la BMFMS este stabilită o limită de oscilaţie a indicelui (specifică fiecărui tip de contract) faţă de valoarea medie a preţului futures al zilei precedente, când se opreşte temporar şedinţa de tranzacţionare. Reluarea acesteia se face în aceeaşi sesiune de tranzacţionare sau în cea a zilei următoare în funcţie de condiţiile pieţei.
La contractul futures pe indicele BET(ROL) această limită este de 20 de puncte.(vezi Anexa .)
3.2.4. Modalitatea de lichidare

Contractele futures pe indicele BET(ROL) se lichidează în numerar şi nu în acţiunile din compoziţia indicelui. Aceasta înseamnă că la scadenţa contractului, preţul de lichidare este de 10.000 lei * preţul indicelui comunicat de BVB pentru acea zi. Această valoare se va compara cu valoarea contractului de la momentul când s-a iniţiat tranzacţia.
De exemplu, dacă indicele este 350 la scadenţă, un investitor care a cumpărat un contract cu preţ de exercitare de 340, primeşte (350 - 340) * 10.000 lei, adică 100.000 lei de la vânzător. Aceşti 100.000 lei nu sunt plătiţi dintr-o dată, la scadenţa contractului. Plata lor se face în rate succesive de marjă, care încep în ziua care urmează tranzacţia futures iniţială şi continuă până la scadenţă (dacă contractul este long) sau până când contractul este compensat printr-o tranzacţie inversă.
Acest proces se numeşte marcare la piaţă. Plata zilnică a marjei se determină pe baza diferenţei dintre preţul de lichidare al zilei anterioare al contractului futures când a fost cumpărat sau vândut, şi preţul de lichidare al contractului, determinat la închiderea fiecărei şedinţe de tranzacţionare. Marja pe pieţele futures nu este aceeaşi cu marja de pe pieţele de acţiuni, unde ea asigură un efect de levier investiţiei.
Pe pieţele futures, asemenea plăţi „marchează la piaţă" valoarea contractelor futures şi pot fi văzute ca o asigurare de performanţă, reducând riscul de neplată al contrapărţii în tranzacţia efectuată (măsurile de siguranţă pentru aceste contracte sunt prezentate în paragraful următor).
De exemplu, dacă preţul de lichidare al contractului pe indicele BET(ROL) pentru iunie a crescut de la 320 la 323 între 17 şi 18 iunie deţinătorul unei poziţii short (vânzătorul) plăteşte 3 * 10.000 lei = 30.000 lei, iar deţinătorul unei poziţii long (cumpărătorul) primeşte 30.000 lei. Dacă preţul de lichidare al contractului futures scade cu un punct în ziua următoare, cumpărătorul plăteşte 10.000 lei vânzătorului, şi tot aşa până la scadenţă, când preţul contractului futures şi preţul indicelui converg şi devin egale.
Trebuie reţinut că, odată ce marja cerută a fost plătită, cumpărătorul sau vânzătorul pot să-şi închidă poziţia compensând contractele. Aceasta face ca un contract futures să fie echivalent cu o succesiune de contracte zilnice pe care un investitor le poate întrerupe oricând înainte de scadenţă.
La scadenţă, poziţiile rămase deschise sunt compensate în numerar la preţul comunicat de BVB pentru acea zi. Valoarea în lei a marjei datorate va fi determinată de modificările de preţ ale contractului futures şi de numărul de contracte cumpărate sau vândute.


3.2.5. Volumul şi poziţiile deschise

Volumul este cea mai frecventă statistică folosită, referitoare la activitatea de tranzacţionare a contractelor futures. Fiecare unitate de volum reprezintă un contract tranzacţionat şi cuprinde atât partea long, cât şi partea short a tranzacţiei.
Poziţiile deschise se referă la numărul de poziţii futures care rămân deschise, sau nelichidate la închiderea fiecărei şedinţe de tranzacţionare.
De exemplu, presupunem că 10 contracte futures pe indicele BET(ROL) au fost cumpărate şi vândute 5 înainte ca şedinţa de tranzacţionare să se încheie. Se adaugă astfel cele 15 contracte la volumul zilnic total. Deoarece 5 contracte rămân nelichidate, poziţiile deschise vor creşte cu 5 contracte.


3.2.6. Măsuri de siguranţă pentru contractele futures

Un avantaj important al burselor futures este că părţile contractului nu sunt expuse riscului de neplată a contrapărţii. Bursele futures au perfectat sistemul marjelor pentru a proteja participanţii la piaţă.
Sistemul de marje al BMFMS funcţionează după cum urmează. La iniţierea unei poziţii futures, trebuie depusă marja iniţială la agenţia de brokeraj reprezentantă. Această marjă reprezintă doar o mică fracţiune din valoarea contractului (negociată între client şi agenţie) şi asigură o capacitate de finanţare suplimentară substanţială. Agenţia de brokeraj depune şi ea o marjă iniţială la Casa de Compensaţie în funcţie de specificaţiile contractelor futures.
În ultima instanţă, Casa de Compensaţie garantează contractele asumându-şi responsabilitatea de a acoperi riscul de neplată al agenţiilor. După iniţierea tranzacţiei, marjele se plătesc sau se solicită zilnic, aşa cum am arătat anterior.
3.3. OPŢIUNI PE CONTRACTE FUTURES AVÂND CA SUPORT INDICELE BET(ROL)


3.3.1. Definirea, clasificarea şi avantajele opţiunilor

Opţiunea sunt contracte standardizate care dau cumpărătorului dreptul dar nu şi obligaţia de a cumpăra sau vinde activul suport la un preţ predeterminat, numit preţ de exercitare, contra unei sume plătite vânzătorului la încheierea contractului, numită primă, în cadrul unei perioade specificate de timp.
În cazul opţiunilor pe contracte futures pe indici bursieri, instrumentul financiar suport este o poziţie long sau short pe contractul futures.
Ceea ce este important de reţinut este că opţiunile call şi put sunt contracte complet separate şi distincte care oferă drepturi diferite. Ele nu sunt părţi opuse ale aceleiaşi tranzacţii.

Opţiune callOpţiune putCumpărător opţiuneObţine dreptul de a cumpăra activul suport al opţiunii la preţul de exercitare prestabilit.Obţine dreptul de a vinde activul suport al opţiunii la preţul de exercitare prestabilit.
Vânzător opţiuneSe obligă ca în momentul în care cumpărătorul îşi exercită dreptul de a cumpăra să devină vânzător al activului suport la preţul de exercitareSe obligă ca în momentul în care cumpărătorul îşi exercită dreptul de a vinde, să devină cumpărător al activului suport la preţul de exercitare
Dacă dreptul deţinut nu este exercitat în perioada de valabilitate, atunci acest drept este pierdut.
În funcţie de momentul în care se poate realiza exercitarea, opţiunile se clasifică în două categorii:
- opţiuni europene care pot fi exercitate numai la scadenţa opţiunii;
- opţiuni americane care pot fi exercitate oricând până la scadenţa opţiunii.

Opţiunile se identifică după următoarele elemente:
- tipul opţiunii: call sau put;
- activul de bază al opţiunii: codificat conform normelor fiecărei burse;
- luna de scadenţă a opţiunii: codificată după primele trei litere.
Folosind datele de mai sus, se poate spune că o opţiune put pe contractul futures pe indicele BET(ROL) cu scadenţa în luna decembrie, are următoarea identificare:„PUT BET(ROL) DEC".
Opţiunile identificate conform procedurii de mai sus denumită T.A.S.(Tip, Activ, Scadenţă) sunt structurate pe clase. Aceasta înseamnă că opţiunile care au acelaşi T.A.S. se grupează într-o „clasă de opţiuni", orice modificare a unuia din cele trei elemente ducând la încadrarea opţiunii într-o altă clasă.
Un alt criteriu de identificare urmăreşte selectarea opţiunilor din aceeaşi clasă în funcţie de preţul de exercitare. Conform acestui criteriu, toate opţiunile dintr-o clasă care au acelaşi preţ de exercitare se grupează într-o „serie de opţiuni".

În timp ce contractul futures pe indici oferă multe posibilităţi noi şi unice de tranzacţionare, opţiunile pe aceste contracte futures multiplică oportunităţile fiecărui agent. Aceste contracte sunt atractive pentru că oferă câteva avantaje incontestabile faţă de alte instrumente bursiere şi extrabursiere:
Sunt flexibile
Aproape sub orice scenariu de piaţă imaginabil - creşterea preţurilor, scăderea preţurilor sau chiar preţuri stabile - opţiunile pe contractele futures pot ajuta la realizarea obiectivelor de tranzacţionare şi management al riscului;
Sunt multifuncţionale
Chiar dacă un client nu şi-a format o opinie privind evoluţia pieţei, el poate profita de modificarea volatilităţii pieţei, de trecerea timpului până la scadenţă ori de schimbarea altor elemente specifice opţiunilor;
Pot fi obţinute câştiguri nelimitate prin asumarea de riscuri limitate
Dacă se cumpără o opţiune, expunerea este limitată la preţul plătit pentru acea opţiune. În acelaşi timp, profitul potenţial este virtual nelimitat;
Sunt standardizate
Regulile specifice unei burse oferă un grad mare de siguranţă care nu se regăseşte pe nici un alt tip de piaţă.
3.3.2. Valoarea intrinsecă şi valoarea timp

Preţul plătit pentru o opţiune se numeşte primă. Ea este singura trăsătură variabilă a opţiunii şi depinde de condiţiile pieţei ca volatilitatea, durata până la scadenţă şi alţi factori. Ceilalţi termeni ai opţiunii sunt predeterminaţi, inclusiv lunile de contract şi preţul de exerciţiu.
Preţul opţiunii pe contracte futures având ca suport indicele, ca şi la contractele futures pe indici bursieri este exprimat în puncte. Un punct futures la BMFMS este valoric egal cu un punct de opţiune (de exemplu,1 punct = 10.000 lei).
Fluctuaţia minimă a preţului este 0,1 puncte. Prima unui contract pe opţiuni este negociată în ringul de tranzacţionare. În timp ce valoarea sa este determinată prin licitaţie prin strigare, prima are la bază două componente importante :
- valoarea intrinsecă
- valoarea timp.
Valoarea intrinsecă este uşor de calculat. Ea reprezintă suma care poate fi realizată dacă s-ar cumpăra şi exercita imediat o opţiune. Altfel spus, valoarea intrinsecă reflectă relaţia dintre preţul de exercitare al opţiunii şi preţul contractului futures suport.
Dacă de exemplu, un contract futures pe un indice este cotat în prezent la 395, deţinerea unei opţiuni call cu preţ de exercitare 380, dă dreptul să se adopte o poziţie long futures la acest preţ care este cu 15 puncte sub preţul futures curent al indicelui.
Daca ulterior preţul futures al indicelui scade la 390, valoarea intrinsecă a opţiunii scade la 10 puncte.
Un alt mod de a descrie o opţiune care are valoare intrinsecă este a spune că opţiunea este în bani. Opţiunile pot fi şi la bani (preţul de exercitare egalează preţul futures) sau în afara banilor (opţiunea nu are valoare intrinsecă şi nu poate fi profitabilă la scadenţă).
Opţiunile call sunt în afara banilor când preţul contractului futures suport este mai mic decât preţul lor de exercitare.
(Valoarea Intrinsecă = Preţul Activului Suport - Preţul de Exercitare a Opţiunii)
Opţiunile put sunt în afara banilor când preţul contractului futures este mai mare decât preţul lor de exercitare.
(Valoarea Intrinsecă = Preţul de Exercitare a Opţiunii - Preţul Activului Suport)

Opţiuni call Opţiuni put
În bani Preţ futures > Preţ exercitare Preţ futures < Preţ exercitare La bani Preţ futures = Preţ exercitare Preţ futures = Preţ exercitare În afara banilor Preţ futures < Preţ exercitare Preţ futures > Preţ exercitare

Valoarea timp, numită şi valoare extrinsecă, reflectă suma de bani care este dorită a fi plătită în speranţa că o opţiune va aduce profit la scadenţă sau înainte de scadenţă. Cu alte cuvinte, chiar şi opţiunile în afara banilor au un preţ pentru că ele pot ajunge în bani la un moment dat, în timpul vieţii lor. Valoarea timp a unei opţiuni scade pe măsură ce se apropie de scadenţă, iar la scadenţă valoarea timp va dispărea - orice primă rămasă va consta în întregime din valoare intrinsecă.

Valoarea Timp = Valoarea Teoretică a Primei - Valoarea Intrinsecă


3.3.3. Factorii care influenţează mărimea primei unei opţiuni

Volatilitatea
Volatilitatea măsoară probabilitatea de schimbare a preţului futures indiferent de sens într-o perioadă dată de timp. Cu cât este mai volatilă piaţa contractului futures suport, cu atât este mai mare probabilitatea ca opţiunea să ajungă în bani. Vânzătorii de opţiuni cer o valoare timp mai mare pentru opţiunile cu volatilitate mai mare.
Durata până la scadenţă
Considerând celelalte caracteristici constante, cu cât o opţiune are mai mult timp până la scadenţă, cu atât valoarea timp este mai mare. O opţiune care are o scadenţă mai îndepărtată are timp mai mult să crească în valoare. Pe măsură ce scadenţa se apropie, valoarea timp scade din ce în ce mai rapid (pentru opţiunile la bani). Pentru opţiunile adânc în bani şi mult în afara banilor, valoarea timp scade în mod liniar pe durata de viaţă.
Preţul contractului futures şi preţul de exercitare
Valoarea timp este de regulă maximă când o opţiune este la bani şi aceasta deoarece opţiunile la bani au cea mai mare probabilitate de a ajunge în bani înainte de scadenţă. Spre deosebire, cea mai mare parte a valorii timp a opţiunii adânc în bani este eliminată, deoarece există un nivel înalt de certitudine că opţiunea nu va ajunge în afara banilor. Similar, cea mai mare parte a valorii timp a unei opţiuni adânc în afara banilor este eliminată pentru că e improbabil ca ea să ajungă în bani.
Rata dobânzii pe termen scurt; Ea are importanţă numai în ceea ce priveşte finanţarea primei opţiunii. Deşi efectul este minim, rata dobânzii influenţează timp a opţiunii astfel: cu cât rata dobânzii pe termen scurt este mai mare, cu atât prima call este mai mare iar prima put este mai mică.
Investiţia în opţiuni necesită mai puţini bani decât cumpărarea efectivă de active suport, rezultând o economie de capitaluri care face obiectul analizei din punct de vedere al ratei dobânzii.
În cazul opţiunii call, o reducere a ratei dobânzii diminuează această economie şi de aceea şi prima call scade. Dacă rata dobânzii creşte, suma economisită ar putea fi plasată profitabil pe piaţa monetară, ceea ce determină creşterea preţului opţiunii.
În cazul opţiunii put, dacă rata dobânzii scade, cumpărătorul este mai avantajat dacă achiziţionează opţiuni decât dacă plasează banii pe piaţa monetară. De aceea, în această situaţie prima put creşte. Creşterea ratei dobânzii se poate traduce (pentru opţiunea put) printr-o amânare a încasării activelor suport vândute şi deci ieftinirea acestor opţiuni.


3.3.4. Scadenţa opţiunilor şi preţul lor de exercitare

Opţiunile pe contracte futures au o scadenţă bine definită în funcţie de scadenţa contractelor futures suport. De regulă, opţiunile au data scadenţei înainte de scadenţa contractelor futures. La BMFMS se tranzacţionează opţiuni pe contracte futures cu scadenţa la 5 zile înaintea contractelor futures. Preţurile de exercitare ale opţiunilor contractelor futures pe indicele BET(ROL) se exprimă în puncte futures.
Sunt posibile mai multe preţuri de exercitare atât deasupra, cât şi sub preţul curent al indicelui. Astfel, întreaga gamă de opţiuni în bani, la bani sau în afara banilor poate răspunde nevoilor de tranzacţionare şi management al riscului.


3.3.5. Modalităţi de a ieşi dintr-o poziţie cu opţiuni

Opţiunile diferă de contractele futures şi după modul de lichidare a poziţiilor. Ieşirea dintr-o astfel de poziţie presupune trei alternative:
1. Exercitarea opţiunii care devine un contract futures
Această alternativă este posibilă numai pentru deţinătorii de opţiuni. Dacă deţinătorul unei opţiuni vrea să o exercite, va adopta o poziţie futures la preţul de exercitare - long futures pentru call, short futures pentru put. Când se exercită opţiunea, Casa de Compensaţie stabileşte o poziţie inversă, aleasă la întâmplare dintre vânzătorii de opţiuni.
2. Compensarea ei
Dacă opţiunea a crescut în valoare se poate realiza profit prin simpla ei vânzare pe piaţa. Similar, vânzarea unei opţiuni poate să elimine expunerea la pierderi sau să protejeze o parte din venitul din primă răscumpărând opţiunea şi lichidând poziţia.
Tranzacţia opusă se referă la iniţierea unei operaţiuni de bursă inversă celei iniţiale (cumpărătorul iniţiază o vânzare iar vânzătorul iniţiază o cumpărare) pentru acelaşi tip de operaţiune, cu aceeaşi scadenţă şi cu acelaşi preţ de exercitare.
Tranzacţieiniţialăde lichidareOpţiuni CALLCumpărătorCumpără o opţiune CALLVinde o opţiune CALLVânzătorVinde o opţiune CALLCumpără o opţiune CALLOpţiuni PUTCumpărătorCumpără o opţiune PUTVinde o opţiune PUTVânzătorVinde o opţiune PUTCumpără o opţiune PUT
3. Aşteptarea până la scadenţă
Dacă opţiunea este în afara banilor, aceasta este cea mai logică soluţie; dacă deţii o opţiune în bani ea va fi automat exercitată la scadenţă. La scadenţă, clasificarea opţiunilor în bani, la bani sau în afara banilor se face în raport cu valoarea indicelui BET(ROL) comunicată de Bursa de Valori Bucureşti în ultima zi de valabilitate a contractului pentru opţiunile pe contractul futures BET(ROL) şi în raport de cotaţiile oficiale pentru USD şi Euro, comunicate de Banca Naţionala a României la scadenţa opţiunilor pe contractul futures ROL/USD si EURO/USD.

CONTRACTE FUTURES ŞI OPŢIUNI PE INDICI BURSIERI LA BURSA MONETAR - FINANCIARĂ ŞI DE MĂRFURI DIN SIBIU